石油石化行業深度研究報告：PTA與MEG供需格局優化推動加工費修復

口PTA與MEG盈利承壓，但供給側改善節奏分化。1)PTA方面，2020-2025年國內產能從6224萬噸擴張至10704萬噸，CAGR為11.5%,而同期需求增速僅8%,供需長期錯配；2025年加工費均值跌至261元/噸，同比下降26.1%,行業盈利深度承壓。但供給拐點已至——2026年無任何新增產能計劃，為自2019年以來首次零投產，七年擴張周期就此終結，PTA成為PX-PTA-聚酯主產業鏈中唯一零投產環節，加工費修復的供給側條件已經具備。2)MEG方面，2020-2025年國內產能從1554萬噸快速擴張至3030萬噸，CAGR為14.3%;2022-2025年行業長期處于虧損狀態，2025年12月毛利潤觸底至-448元/噸；2026年預計新增產能225萬噸，供需格局由寬松轉向再平衡，盈利修復需要更多時間。口PTA行業自律條件成熟，反內卷推進確定性強，加工費修復可期。1)截至2026年6月PTA行業CR7達67%,恒力、榮盛、新鳳鳴、恒逸四家頭部合計產能近5000萬噸，寡頭格局下龍頭協調成本低，自律條件在當前化工品中最為成熟；2026年零新增產能大幅降低了限產的后顧之憂，龍頭主動協調產能投放節奏的意愿與能力同步提升。2)2025年PTA進口量僅2萬噸，占表觀消費量比例降至0.03%,國內定價權已回歸龍頭企業；出口渠道持續拓展，2025為龍頭限產提供了有效的庫存消化通道。3)需求側支撐穩固，2026年國內聚酯新增產能約560萬噸形成剛性拉動，供需格局有望從結構性平衡加速向緊力石化利潤彈性/公司市值分別達2.3%和0.9%。口MEG供需有望轉向再平衡，但景氣底部特征明顯。1)2026年新增產能225產供給壓力有所上升，節奏上預計前高后低。2)2027-2028年行性釋放空間較大，相關標的價值被低估；漲價1000元/噸情景虹利潤彈性/市值比例達1.5%,市值彈性在行業代表公司中最為突出。股價(元)PE(倍)石油石化2026年08月05日證券分析師：孫維容總市值(億元)%57%石油石化《石油石化行業周報(20260420-20260426):4月油頭烯烴價差環比擴大，重點關注烯烴龍頭寶豐能源和衛星化學》《石油石化行業周報(20260323-20260327):油價高位震蕩，下游化工品持續順價傳導》證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號本報告基于詳實數據，系統論證PTA與MEG供需格局優化推動加工費修復。報告指出，PTA行業在2026年迎來長達七年擴張周期的終結，當年無新增產能，成為聚酯產業鏈中唯一零投產環節，其加工費存在明確的修復需求。與此同時，截至2026年6月PTA行業CR7約為67%，龍頭協調成本低，自律條件在當前化工品中最為成熟；2025年進口量僅2萬噸，國內定價權已回歸龍頭企業，反內卷推進確定性強。MEG方面，2026年新增產能多集中于下半年投放，上半年供需偏緊格局較為確定；2027-2028年供需有望逐步轉向再平衡，底部配置價值較高。我們的觀點：PTA方面，2026年供給側改善速度將超出市場預期。2026年零新增產能為行業七年來首次，疊加約900萬噸落后產能面臨永久性退出壓力，有效供給收縮將早于靜態測算所反映的程度；需求端聚酯新增產能約560萬噸形成剛性拉動，供需格局有望加速從結構性平衡轉向緊平衡，加工費修復彈性集中在下半年釋放。MEG方面，2026年上半年存在階段性偏緊窗口。2026年新增產能225萬噸多集中于下半年投產，上半年實質供給增量有限，疊加聚酯560萬噸新增產能形成的需求拉動，上半年價格有望階段性走強。2027-2028年隨新增產能大幅減少，供需格局有望轉向再平衡，相關標的價值被低估。我們認為，芳烴產業鏈正迎來盈利修復的拐點，核心驅動力在于供給擴張放緩與需求端的穩健增長。中游PTA，長達七年的擴產周期宣告終結，2026年預計無新增產能，行業從結構性平衡轉向緊平衡，長期受到擠壓的加工費存在明確的修復空間；PTA每漲價100元/噸，測算新鳳鳴、恒力石化利潤彈性/公司市值分別達2.3%和0.9%。下游聚酯領域，產能擴張有序放緩，行業集中度持續提升，龍頭企業定價能力增強，同時出口市場保持強勁增長，成為消化產能、支撐盈利的關鍵。MEG方面，當前價格和盈利承壓，悲觀預期較為充分，隨著供需格局邊際改善，相關標的具備較強的底部配置價值；漲價2000元/噸情景下，測算東方盛虹利潤彈性/市值比例達3.1%，彈性最為突出。股價上漲催化PTA產能擴張放緩；開工率提升較難；需求與出口增長。證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號3 5 5 5 6（一）PTA反內卷政策：行業自律條件 6 6 6 6 6（二）進口依存度降至接近零，定價權已大幅回歸國內龍頭 6 6 7 8 8 2、需求端：內需穩健復蘇，下游消費結構 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 5 7 8 8 9 9 9 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號5芳烴產業鏈始于原油，其核心中間體是純苯。純苯通過兩條主要路徑向下游延伸：一方），），合后可制成滌綸（包括長絲和短纖），廣泛應用于紡織服裝領域，也可制成瓶級聚酯切塑料材料。整體而言，該產業鏈將上游石油資源，通過系列精深加工，最終緊密關聯到紡織行業原油PXPTA純苯紡織行業原油PXPTA純苯滌綸長絲滌綸短纖MEG苯乙烯飲料行業MEG苯乙烯飲料行業瓶片ABS等證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號6過剩壓力下各企業為維持現金流被迫維持甚至提高開工率，加工費持續被壓縮至歷史底部，修復需要外力打破這一僵局。噸，寡頭格局下協調成本低，一旦頭部形成共識，中小裝置跟進意愿遠大于偏離動機，3、2026年零新增產能，為行業自2019年以來首次降低了這一顧慮——無增量產能入市，限產收益主要留存于現有龍頭之間，主動協調產推進，這類裝置面臨主動延長檢修或因持續虧損永久關停的雙重壓力，有效供給的實質證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號7度低，出口節奏的靈活調節空間較大。國內供需偏緊時可適度收縮出口以支撐價格，寬推進的重要外部條件。證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號8行業集中度較高，龍頭企業具備一定的定價權，同時也為行業自律與反內卷創造了良好的條件。萬噸以下的小規模裝置可能面臨永久性關停，行業有效產能將更加集中于恒力、榮盛、過剩與洗牌去產能后，新增供給節奏放緩，供應格局有望產能（萬噸，左軸）同比（%，右軸）201400020120001000080006000505020000桐昆集團福建能源石化盛虹集團盛虹集團三房巷項目產能(萬噸)預計投產時間限公司年產300萬噸PTA擴建項目2027年1月中國石油天然氣股份有限公司烏魯木齊石化分200萬噸/年精對苯二甲酸(PTA)項目2027年7月中國石油化工股份有限公司九江分公司九江石化300萬噸/年PTA項目2027年12月廣西桐昆石化有限公司桐昆欽州綠色化工基地一期化工新材料項目2027年12月資料來源：百川盈孚，華創證券4646萬噸提升至7134萬噸，年均復合增速為8.96%。2)202同比上漲2%。3)因此盡管投產增速較高，但PTA實平穩、三季度回升、四季度偏弱整理；但2026年二季度實際表現為先降后升。2)其次從月份規律來看，年初受春節因素影響較大、年中震蕩波動加劇、金三銀四，金九銀十小旺季明顯。3)2026年，國內PTA行業經歷產能過剩期及洗牌去產能期，在下游聚酯剛性需求支撐下。據金聯創化工預測，PTA產能利用率或維持70%-85%之間波動，產量產量(萬噸，左軸)—同比(%,右軸)05證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號年放緩至3.0%。2）實際消費量由2080006000400020000表觀消費量（萬噸，左軸） 同比（%，右軸）202020212022202320242025實際消費量（萬噸，左軸） 同比（%，右軸）8000600080006000400020000205020520202021202020212022202320242025化纖消費量（萬噸，左軸）化工消費量（萬噸，左軸）8060402070006000500040000-20-40-60-80300020008060402070006000500040000-20-40-60-803000200010000202020212022202320242025證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 出口量同比（%，右軸）5004003002000202020212022202320242025250200500-50越南越南32%埃及32%8%9%11%俄羅斯土耳其其他8%9%11%萬噸雖陸續落地但爬坡周期較長，難以在當年形成有效供給增量；2028產，供需格局仍維持偏緊區間。需求端聚酯產能穩健增長及出口市場持續拓展提供堅實支撐，龍頭企業定價權的回歸將推動加工費中樞震蕩上行。證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號0002023年（元/噸）2024年（元/噸）2025年（元/噸）2026年（元/噸）70060050040030020001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號在可比公司中，從利潤彈性絕對值看，恒力石化因擁有最大的權益產能，利潤增厚總金漲價時對股價的拉動效應最為顯著。相比之下，東方盛虹等公司因業務多元化、市值較（元/噸）（萬噸）（億元）7749674.5%證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號產能（萬噸，左軸）同比（%，右軸）400035003000250020001500100050005040302008.19%榮盛石化東方盛虹榮盛石化東方盛虹恒力石化5.94%5.94%5.94%連云港石化陜煤集團5.94%5.94%其他4.79%66.17%。2）相較前幾年，行業擴產增速已明顯放緩，供給壓力有望逐步緩解。3）隨著存量裝置競爭加劇，高成本產能面臨持續出清壓力，行業開工率中樞或在供需再平衡過程中逐步企穩。4）在產能結構內部，煤制路線成本優勢凸顯，其占比有望進一步提升。/////證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號2500.002000.00500.000807060504030807570656055504540持穩定。證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號能特別是煤制產能的壯大，進口依存度逐漸下降，其結構將向更高端的專用料和差異化進口量（萬噸，左軸） 進口量同比（%，右軸）120010008006004002000202020212022202320242025200-10-20-307.44%4.94%沙特阿拉伯沙特阿拉伯美國中國臺灣其他7.06%54.73%7.25%54.73%13.38%合增速達8.65%。2）2025年國內MEG需求表現穩健，呈現復蘇性增長。全年表觀消費了MEG需求的“雙輪驅動”。2）此外，300025002000150010005000表觀消費量（萬噸，左軸） 同比（%，右軸）202020212022202320242025實際消費量（萬噸，左軸） 同比（%，右軸）300025003000250020001500100050005052020202120222023202020212022202320242025證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號滌綸長絲消費量（萬噸）聚酯瓶片消費量（萬噸）滌綸短纖消費量（400020202021202220232024來源將轉向出口市場。2025年聚酯產品出口表現亮眼，滌綸長絲、滌綸均實現同比增長，其中滌綸短纖出口同比大幅增長28.32%。3）預計這一趨勢將在2速放量。雖然綠色轉型中，再生聚酯會對原生料產生一定替代，但也會倒逼整個產業鏈向高端化、綠色化升級，從而塑造乙二醇需求的新增長點。有望階段性走強；下半年隨產能逐步達產，供給證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號間，盈利修復尚需時間。隨著供需格局邊際改善000初毛利潤處于較高水平，但隨后迅速回落，全年波動明顯。2021年雖有整體仍未恢復至2020年初的高位。進入負值，顯示出行業盈利壓力顯著加大。2023年毛利潤雖有所修復，但仍處于偏2）2024年至2025年，毛利潤在低位震蕩利潤在過去六年中呈現下滑趨勢，行業景氣度低迷，企業盈利空間受限。證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號2020年（元/噸）2021年（元/噸）2022年（元/噸）2023年（元/噸）2024年（元/噸）2025年（元/噸）2026年（元/噸）5000-500-1000-1500-2000-2500-30001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月后利潤可增約23.94億元；受市值較大影響，對市值彈性約0.4%。東方盛虹權益產能約在可比公司中最高。恒力石化和榮盛石化利潤彈性及比例居中。因此，在可比公司中，（元/噸）（萬噸）（億元）8證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號證券研究所。研究方向：AI新材料（存儲、PCB等）、固態新材料、機華東理工大學本科、碩士，2年