本川智能中高端PCB優勢企業卡位CIPB受益AI基建需求

內容目錄PCB專精企業，高端應用優化產品結構 4公司聚焦PCB研發，積極拓展新興領域產品應用 4公司股權清晰穩定 5高端產品銷量增長，2025年公司業績實現量利齊升 6高多層PCB技術積累深厚，有望受益AI數據中心需求放量 7架構革新驅動PCB成為算力釋放核心，高多層板及HDI增長顯著 7公司實現高多層HDI技術突破，高附加值產品營收占比持續提升 9高多層PCB：層數增加推高工藝難度，并對良率控制提出更高要求 9HDI布線密度高于傳統PCB，激光孔的填孔、疊孔為工藝難點 10HLC及高階HDI實現技術突破，高附加值產品營收占比穩步提升 12前瞻布局CIPB先進封裝技術，多領域實現應用 CIPB重構集成電路架構，性能、散熱、集成度、成本多維優化 14CIPB下游應用覆蓋AI服務器電源等領域，2030年市場規模或達千億 15產學研協同攻關CIPB核心技術體系，已實現小批量出貨 16盈利預測 盈利預測 17投資建議 18風險提示 產能落地不及預期風險 18原材料價格波動風險 18下游市場需求不及預期風險 18公司所處行業和市場競爭加劇的風險 19股價波動風險 19經營現金流波動及營運資金不足風險 19銅價波動影響 19圖表目錄圖1：公司發展歷程 4圖2：公司股權結構（截至2026年一季報） 5圖3：營收增長實現突破 6圖4：盈利能力較2023年有效恢復 6圖5：毛利率反復波動 6圖6：費用率下降 6圖7：PCB業務營收創新高 7圖8：其他業務毛利率維持高位 7圖9：2025年全球PCB市場產值估算上調至851.52億美元 8圖10：2025年HDI及HLC是PCB市場的主要增長引擎 8圖112025-2030年增長最強勁的領域將是（18層+、封裝基板及HD（百萬美元）..........................................................................................................................................................................8圖12：2024-2029年中國PCB產值（億美元）復合增長率達8.7 9圖13：多層PCB制造工藝 10圖14：高層數PCB存在較高技術壁壘 1015：AI數據中心PCB需求快速增長，162026年第二季度面臨供應緊缺13圖16：公司產能利用率維持高位（萬平方米） 14圖17：2025年公司產銷率達94.99，產銷協同高效（萬平方米） 14圖18：保守估計到2030年全球CIPB市場規模達550億元（億元） 15圖19：樂觀估計到2030年全球CIPB市場規模達1210億元（億元） 15圖20：英飛凌1200V/SiCS-cell產品基本結構 16圖21：本川鵬芯發展歷程 17表1：公司產品及應用場景 5表2：PCB供應鏈升級重點 7表3：隨著層數的增加，高多層PCB的制造成本及典型交期均有延長 10表4：HDI與傳統PCB對比 10表5：HDI板按IPC標準可根據積層結構分為四類 11表6：高階HDI板的可靠性方面主流的人工智能服務器設備廠商提出了較傳統HDI板更高的要求 11表7：AI高速卡高階HDI板的加工難點分析 12表8：公司高多層PCB及高階HDI技術實現突破 12表9：2026年公司發行可轉債募資投入產能建設 14表10：CIPB核心優勢指標 15表11：本川智能各業務收入拆分（百萬元） 18PCB公司聚焦PCB研發，積極拓展新興領域產品應用公司專注于印制電路板（PCB）研發。2005年，市場定位清晰，聚焦于高精度印制線路板。公司采取“小批量、多品種、多批次、短交期”的運營策略，其產品普遍具備高精度、高密度和高可靠性的特征。產品主要服務于通信設備、汽車電子、新能源、工業控制、電力及醫療等中高端領域，滿足下游客戶對高性能PCB的需求。在鞏固通信領域AI以構建多元化的增長動力。圖1：公司發展歷程本川智能官網，《江蘇本川智能電路科技股份有限公司主體及“本川轉債”2026年度跟蹤評級報告》，挖貝網（PCB）范疇，通過技術細分應用于不同的場景。一方面，公司聚焦通信設備、汽車電子、新能源6HDI板、32層以上高多層板、預埋板等產品，提升重點應6G通信等全球科技產業變革趨勢，積極布局衛星通信、光模塊、服務器配套產品、機器人及低空經濟相關產品等前沿高表1：公司產品及應用場景應用領域 應用場景 代表產品 產品特性大尺寸、高多層、可多種背鉆、新能源工業控制電力

有線通信設備：光模塊、光纖設備、交換機等無線通信設備：通信基站、衛星通信等OBCDC/DC雷達：毫米波雷達、超聲波雷達、激光雷達等綠電設備：儲能、風電、光伏等新能源汽車：充電樁等工業自動化：工業自動化設備、工業機器人等控制設備：伺服驅動器、運動控制器等其他設備：儀表儀器、工業電源等其他設備：電力保護和控制系統等

背板、高速多層板、多功能金屬基板、埋阻板高頻微波板、厚銅板、金屬基板、軟硬結合板、軟板、FDC板、功率芯片嵌入、HDI板嵌入式金屬基板高多層板、厚銅板、軟硬結合板大功率厚銅板、絕緣耐壓板、高頻板、線圈板

不對稱結構劣環境、高散熱、高可靠性多層、大尺寸、鏤空、成母排）載流能力、高散熱、高集成度、高頻材料混壓、高撓曲性、可承載大電流熱、長壽命厚銅箔、金屬基動態連接、精密線路厚銅、大電流承載、高熱傳導、耐高壓、低阻抗數、可嵌入功率芯片前沿新興領域

AI服務器電源、低空經濟、機器人HDI板、功率芯片嵌入

超大電流承載（6-12oz銅厚散熱、高可靠性本川智能2025年報公司股權清晰穩定公司股權結構清晰。控股股東及實際控制人董曉俊，直接持有公司21.65第一大股東，第二大股東南京瑞瀚股權投資合伙企業（有限合伙）持有20.18曉俊通過直接持股和控制南京瑞瀚投資，合計持有公司32.49的股份。2026Q11號私募證券投資基金等機構投資者增持/新進。圖2：公司股權結構（截至2026年一季報）高端產品銷量增長，年公司業績實現量利齊升營收增長實現突破，盈利能力較23年有效恢復。2021-20255.548.76億元，202546.94，主要得益于高端產品銷量2021年-2025年公司歸母凈利潤先下降后上升，391.810.24億元，2025年進一步增長33.740.32億元，恢復效果明顯，體現出公司產品附加值提升，費用管控有效。2026年2.350.1215.46，業績穩步提升。圖3：營收增實現突破 圖4：盈利能較年有恢復營業收入（億元） 同比增速（%，右軸）10 508 40306 204 1002

歸母凈利潤（億元） 同比增速（%，右軸）5004003002001000-10002021 2022 2023 2024 2025

-20

0.0

2021 2022 2023 2024 2025

-200ifind ifind毛利率維穩，費用管控水平提升。近年來，公司毛利率水平基本維持穩定，202517.13，同比-1.74pcts；2026年19.262025//4.81/4.40/0.10-0.75/-1.01/+1.02pcts，費用管控水平良好。圖5：毛利率復波動 圖6：費用率毛利率（%） 凈利率（%）

研發費用率 管理費用率22.2319.2618.8722.2319.2618.8719.2616.86 17.139.738.523.973.514.990.94201510502021 2022 2023 2024 2025

8%6%4%2%0%-2%-4%-6%

銷售費用率 財務費用率202120212022202320242025 2026Q1ifind ifind2021-2025年公司核心主業PCB營收整體呈抬升趨勢，2023年營收小幅回落之后，2024-2025年迎來快速放量，2025年主業營收規模創下階段新高。2021-2025PCB202119.28逐年下滑至2025年8.45。其他業務體量在公司整體營收中占比極小，但盈利屬性突出2021-202592.71~98.72的高位區間，盈利穩定性強。圖7：業務營創新高 圖8：其他業毛利率持高位

印制電路板（百萬元） 其他業務（百萬元

150%100%

印制線路板 其他業務0

2025

0%

94.78%92.71%94.78%92.71%98.72% 97.17% 96.96%19.28%15.79%11.60% 12.42%8.45%ifind ifind高多層AIAI架構革新驅動PCB成為算力釋放核心，高多層板及HDI增長顯著PCB，又稱印制線路板、印刷電路板、印刷線路板，是指采用電子印刷術制作的、在通用基材上按預定設計形成點間連接及印制組件的印制板。PCB廣泛應用于大數據中心、人工智能、新一代通信技術、工業互聯、新能源、汽車電子（新能源、醫療儀器、計算機、航空航天等領域，在整個電子產品中具有不可替代性，被譽為“電子產品之母”。AI服務器設計結構性轉變驅動PCB產業成為算力核心。根據TrendForce集邦咨詢資料，從NVIDIA（英偉達）Rubin平臺的無纜化架構，到云端大廠自研ASIC服務器的高層HDI設計，PCB不再只是電路載體，而成為算力釋放的核心層，PCB正式進入高頻、高功耗、高密度的“三高時代”：Rubin（CaPCB產業地位翻轉的起點。GPUSwitch間的高速傳輸依賴線纜，如今改由Switchtray、Midplane與CX9/CPX等多層PCB（SignalIntegritySI）與傳輸穩定性成為設計的核心指標。RubinSwitchTrayM8U等級（Low-Dk2+HVLP4）24HDI板設計，MidplaneCX9/CPX（Q-glas+4104層，高多層趨勢明顯。這讓單臺服務器的PB此外，RubinGoogleTPUV7AWSTrainium3ASICAI服務器同樣導入高層HDI、低Dk材料與極低粗糙度銅箔。表2：PCB供應鏈升級重點項目 內容AI服務器趨勢 推升PCB邁向高層數、大面積與高速傳輸，供應鏈全面翻新制程挑戰 主板層數達層，縱橫比需達倍，需應對厚銅、激光鉆孔等高階制程ASIC平臺進展 AWSTrainium2、GoogleTPU、Meta2量產年新平臺將陸續推出 材料升級方向 HVLP銅箔進入第、5代制程挑戰 主板層數達層，縱橫比需達倍，需應對厚銅、激光鉆孔等高階制程工商時報在人工智能、數據中心、高速網絡等PCB下游應用領域持續推動下，全球PCB需求總體呈增長態勢，高端市場表現尤為強勁。根據Prismark數據，受益于人工智能和高速網絡基2025年全球PB851.52億美元，同比增長約15.82025年中國PCB，在AIPCB及封裝基板領域的增長尤為突出。2025PCB市場在所有地區和主要細分領域都有所增長。HLC（18）2025PCB服務器、高速網絡和衛星通信等的推動下，HLC、HDI2025年及未來仍是PCB市場的重要增長引擎。圖9：年球市場產估算上至億美元 圖10：2025年及是市的主增長引擎8440其他 其8440

6.20柔性板12902.6柔性板3.20封裝基板14890.6封裝基板18.20HDI15768.8HDI26.00多層板（18層以上）4928多層板（18層以上）72.80多層板層多層板層

0 5000100001500020000

多層板（8-16層）多層板（4-6層）0.00

6.20

22.1050.00 100.00產值（百萬美元）

同比增速滬電股份公告 滬電股份公告據Prismark預測，受AI基建設施、供應鏈重構與終端智能化等驅動，2030年全球PCB市1,230億美元，2025-20307.7高速網絡系統，汽車電子（電動汽車及高級駕駛輔助系統領域）以及從長期來看具備先進2025-2030年增長最強勁的領域將是H（8層、封裝基板及HI。圖11：0500L（18HI（）330

.30

.50

621.70%6%%

%9.20%9

0.90%

31%.8031%

25.0020.0015.0010.002%80.02%0.00 中國 美洲歐洲 日本亞洲 預測（右軸，2025-2030）電股份公告 注：圖中產值為2030年全球PCB市場分品類產值圖中亞洲指除中國日本以外的其他亞洲國家和地區美歐日發達國家PCBPCB生產國。2000年以PCB產值70以上分布在美洲（主要是北美憑借亞洲尤其是中國大陸、東南亞在勞動力、資源、政策、產業聚集等方面的優勢，全球電子制造業產能向中國大陸、東南亞等亞洲地區進行轉移，PCB行業呈現以亞洲為制造中2006PCB生產國，PCB的產量和產值均居世界第一。圖12：2024-2029年中國PCB產值（億美元）復合增長率達8.7%0

4.60%

5.10%

6.70%

108.70% 8.7美洲 歐洲 日本 中國大陸 亞洲2000 2024 2025E 2029F 2024-2029F復合增長率勝宏科技公告 *亞洲：不含中國大陸和日本公司實現高多層PCB&HDI高多層PCB：層數增加推高工藝難度，并對良率控制提出更高要求高多層PB多層CB制造工藝包括以下主要階段1CM2）內層制作；3）疊層和層壓；4）鉆孔；5）電鍍（TH—鍍通孔6）外層成像和蝕刻；7）阻焊層涂覆；8）表面處理；9）銑外形；10）電氣測試；11）最終檢驗和包裝。隨著層數提升至20層以上，層間對位精度、壓合控制、縱橫比及通孔電鍍、熱管理、材材料與芯板厚度約束：為實現超薄結構，制造商采用厚度僅為25–50μm的介質芯板以及1/3傳輸至關重要。層間對準與對位：隨著PCB層數增加，保持精確的層間對位（內部銅層之間的精確對準）變得越來越困難。即使僅有25微米的輕微偏移，也可能在高密度設計中導致短路或開路，主要系1）薄芯板在壓合的熱力和壓力下可能變形；2）銅分布不均勻會導致差異化膨脹和圖形畸變；3）多層疊層整體剛性降低，使傳統的銷釘定位方法可靠性下降。PCB制造的核心。然而，該工藝面臨幾個關鍵挑戰：1）樹脂流動控制：控制樹脂流動至關重要，因為過多的流動會導致介質層缺膠或出現空洞。2）壓力均勻性：在層壓過程中保持壓力順序層壓：在高多層PCB中，往往需要多次順序層壓循環，這可能會引起尺寸偏移，并增加板內的內應力。鉆孔與過孔形成：（用于電氣連接不同層的小孔必須以極高的精度進行鉆孔和下的樹脂碎屑會造成鉆污，妨礙銅層之間的良好接觸；此外，高深徑比的過孔（深而窄）尤其難以均勻鍍銅。弓曲與扭曲控制：（弓曲和扭曲是超薄、高多層剛性PCB中的常見問題，通常是由于銅和介質材料在受熱時膨脹速率不同，或由于內層銅分布不均所引起。圖13：多層制工藝 圖14：高數存在較高術壁壘PCB官網 PCB官網表3：隨著層數的增加，高多層PCB的制造成本及典型交期均有延長層數相對成本典型交期4層1×5–7天8層1.5–2×7–10天16層3–4×10–15天24層5–8×15–20天32+層8–15×20–30天AtlasPCB官網高多層PCB對良率控制提出更高要求。在超薄高層板結構中，為實現20至30層以上堆疊，制造商需要使用25–50μm級超薄介質材料，并經歷多輪壓合和鉆孔工序，任何單一工序偏差都可能導致整板報廢，因此高層板制造對工藝積累和生產經驗具有較高依賴性。HDI布線密度高于傳統PCB，激光孔的填孔、疊孔為工藝難點IPC將HDIPCB定義為單位面積布線密度高于傳統PCB的板。關鍵特征包括：1）微孔（icria：直徑<=150（6mil2細線路：線寬/<=75um（3mil3）高焊盤密度：過孔焊盤可小至250（10mil4積層結構：序貫壓合，含一個或多個微孔層。表4：HDI與傳統PCB對比特性傳統HDI最小過孔直徑200-300um（機械鉆）75-150um（激光鉆）最小線寬/線距100um/100um（4/4mil）50-75um/50-75um（2-3/2-3mil）過孔焊盤500-600um200-350um層間過孔僅通孔微孔、盲孔、埋孔、疊孔BGA出線有限（0.8mm+間距）完整（0.3-0.4mm間距可實現）板厚標準（1.0-2.0mm）可更薄（0.4-1.0mm）AtlasPCB官網HI板按IPC標準根據積層結構可分為ypeIypeIypeIII或更多、ELIC（任意層互連）四類。表5：HDI板按IPC標準可根據積層結構分為四類類型結構示例關鍵特征典型應用TypeI在N層芯板兩側各有一層積層（含微孔）1+4+1=6層板（第1-2層和第5-6層有微孔）最常見且性價比最高的HDI類型大多數智能手機和平板電腦TypeII兩側各兩層積層2+4+2=8層板微孔可疊孔或交錯排列；細間細間距BGA應用間距所必需TypeIII每側三層或更多積層例：3+4+3=10層板采用銅填充的疊孔結構最先進的應用（高端智）ELIC每一層都通過微孔互-最大布線密度；最昂貴連，無傳統通孔過孔AtlasPCB官網在高階HDIHDI板更高的要求，即通過高加速熱沖擊測試HghyAeeratedhermalhok,HASHATSTCT10°??M8等級材料180??，HATS的溫度條件為?55°??～170HATS500次；阻值測試方式不同，HATS為實時在線測量電阻，可以在最低溫度和最高溫度點測量電阻，比TCT測試在常溫測量電阻更精準；HATS的阻值變化率的接受標準更嚴苛，比TCT測試嚴格了一倍。表6：高階HDI板的可靠性方面，主流的人工智能服務器設備廠商提出了較傳統HDI板更高的要求PCB類別可靠性測試測試溫度循環次數阻值測量方式傳統HDI溫度循環測試（TCT）-55℃~125℃200次完成后測量加速卡高階HDI高加速熱沖擊（HATS）-55℃~材料Tg-10℃500次實時在線測量超高可靠性高階HDI板的關鍵工藝技術_付藝、王鋒AI加速卡用高階HDI板的制作難點關鍵在于激光孔的填孔和疊孔的超高可靠性，需要工藝技術和流程管控的軟實力HDI激光孔填銅、多階激光孔疊孔、內層或外層POFV孔、線寬線距、背鉆、阻焊等項目的加工難點。表7：AI高速卡高階HDI板的加工難點分析項目加工難點潛在品質風險加工方案多次壓合任意層盲孔的對準度盲孔與內層盤、盲孔與外層通孔對位偏差超過75μm做埋孔及2-3階盲孔首件測試，抓準漲縮系數，提高激光跟圖形的對位精度激光對準度疊孔對位偏差≤75μm盲孔破盤或開短路埋孔層上的盲孔采用激光燒蝕對位，其余層次可采用高精度X-ray鉆靶或激光燒蝕內層靶對位激光孔填銅凹陷≤10μm凹陷超規格，熱可靠性降低厚板采用VCP線填孔，流程控制凹陷<8μm多階激光孔疊孔通過HATS測試盲孔間結合力不足，HATS測試失敗電鍍線槽液壽命收嚴控制，工序間停留時間盡可能縮短，預防鍍銅層斷裂或盲孔底部開裂內層或外層包覆銅≥12.7μm，鍍包覆銅、鍍覆銅厚度不達標，樹脂塞孔后減銅、POFV電鍍參數精確控制POFV孔覆銅≥25.4μm熱可靠性降低線寬線距銅厚>60μm，線寬線線路蝕刻不凈，短路采用真空蝕刻，管控蝕刻因子>4.0距88.9μm背鉆孔徑一鉆+125μm，殘殘樁超標，插損不合格使用CCD背鉆機管控D+125μm的對準度，使用樁100±50μmsmartmapping方式管控100±50μm背鉆殘樁阻焊對位±30μm，阻焊橋阻焊上盤使用高精度DI曝光機75μm超高可靠性高階HDI板的關鍵工藝技術_付藝、王鋒HLC及高階HDI實現技術突破，高附加值產品營收占比穩步提升公司高多層PCBHDI技術實現突破，高頻高速產品已有小批量應用。目前公司已（32層HDI（6階AI機器人等領域實現應用。公司聚焦通信設備、汽車電子、新能源三大核心領域，重點布局6HDI32錨定高價值應用場景，著力提升重點應用領域PCB產品的市場滲透率。公司高頻高速產品已在光模塊客戶中實現小批量出貨，并在部分CPO相關項目中開展產品驗證。截至年上半年，公司高多層板、高階HDI、預埋元件、埋銅等高端高附加值PCB產品營收占比穩步提升，推動經營業績實現顯著增長。表8：公司高多層PCB及高階HDI技術實現突破公司高多層PCB能力HDI能力勝宏科技具備100層以上高多層板制造能力6HDI16層任意互聯HDI景旺電子10mm及以上，縱橫比高達40:160μm30/30μm深南電路具備高速多層板能力具備HDI能力本川智能32層PCB6階HDI鵬鼎控股HLC產品已陸續獲得或正在加速推進各大知名云服務廠商的產品認證具備量產6階以上HDI產品的能力，并已成功打入AI服務器領域生益電子智能算力中心高多層高密互連電路板建設項目推進高效已掌握高階微盲孔制造技術（HDI）滬電股份高多層版產品已有布局HDI板市場份額全球前10，產能全球前三各公司公告、新浪財經AI數據中心PB6層以上板在6根據las2026423日發布的《DataCenterPCBDemandSurgesas16+LayerBoardsFaceSupplyCrunchinQ22026AI訓練和推理集群，PCB的需求已超出了現有的制造產能。2026年第二季度，采1650-100周延長至7-1012周，且短期內無緩解跡象；加急附加費自2025年第四季度以來上漲20-30，反映出可用生產排期的稀缺；高速覆銅板材料Megtron6、Megtron7Tachyon——本身也面臨配額分配，某些型號交期為6-8周。圖15：AI數據中心PCB需求快速增長，16層以上板在2026年第二季度面臨供應緊缺tlasPCB 2026423DataCenterPCBDemandSurges16+LayerBoardsFaceSupplyCrunchinQ22026》高多層PCB在資本投入、良率控制、原材料受限、人才稀缺四個方面：資本投入強度高：20層以上高多層PCB、并支持順序壓合（Sequential50001億美元的設備資金。其中包括高精度激光鉆孔設備、順序壓合設備、先進自動光學檢測（AOI）系統以及阻抗測試基礎設施等。這種高額資本支出構成了行業較高的進入壁壘。良率控制難度大：隨著PCB層數增加，制造過程中的累計良率損失會不斷放大。即99.524PCB況下，最終整體良率也僅約為88。要有效控制這一問題，需要長期積累的工藝經和深厚的制造能力。高速覆銅板材料供應受限：PCB制造企業在采購高速材料時面臨較大的供應壓力。專業人才稀缺：高多層PCB生產線的運行依賴經驗豐富的工藝工程師和技術人員，而相關人才儲備有限，培養周期通常以“年”為單位，而非“月”為單位，因此短時間內難以快速擴充產能。公司產能利用率維持高位。2025運營的精細化、智能化、高效化。國內方面，南京“48萬平高頻高速、多層及高密度印制電路板生產線擴建項目”與“年產52萬平5G高頻高速通信電路板項目”高效穩定運營，產能利用率維持高位；珠海碩鴻工廠原有產線改造升級完成，順利融入公司整體發展“本川智能泰國印制電路板生產基地建設項目”建設有序推進，各項籌備工作穩步落地，投產后將進一步完善公司海外產能布局，助力海外市場拓展。2025年，公司PCB產品產銷率達94.99，產銷協同高效，產能利用率維持在89.52的較高水平，有效降低生產成本，提升經營效益。圖16：公產能用率維高位萬平方） 圖17：2025年公產銷率達產協同效（萬方米）500

2023 2024 2025產能 產量 產能利用

1000

806040200

2023 2024 2025產量 銷量 產銷

100 0公司持續投入產能建設。2026年，公司發行可轉債募資4.69億元用于“珠海碩鴻年產30萬平米智能電路產品生產建設項目”“本川智能泰國印制電路板生產基地建設項目”的建設及補充流動資金。公司通過實施本次募投項目，一方面，建設面向華南地區、海外地區的專門生產基地，在地理上縮短與華南、珠三角及歐洲、澳洲、東南亞等地區重點客戶更能夠有效提高生產效率，進一步提高公司的產品快速交付能力，擴大公司在行業內的市場競爭優勢。表9：2026年公司發行可轉債募資投入產能建設序號項目名稱項目總投資額（萬元）擬使用募集資金金額（萬元）1珠海碩鴻年產30萬平米智能電路產品生產建設項目35,618.8033,454.102本川智能泰國印制電路板生產基地建設項目23,758.3910,545.903補充流動資金2,900.002,900.00合計62,277.1946,900.00前瞻布局CIPB重構集成電路架構，性能、散熱、集成度、成本多維優化CIPB（芯片埋入功率板）是新一代電力電子技術，相較傳統封裝方案在電氣性能、熱管理與可靠性、高集成與小體積、成本四方面實現突破。CIPB通過將結構件、元件與PCB重塑集成，實現芯片與基板的一體化封裝，解決傳統疊層架構體積大、散熱差、寄生電感高等痛點，同時，因結構及工藝簡化，成本相比傳統方案有所降低：電氣性能：相比傳統模塊，寄生電感降低90率大幅提升。通過背面直貼高導熱層15-20200度高溫運行；103-10倍。高集成度與小體積：30-50，功率密度提升2-3倍。成本優勢：20-30。表10：CIPB核心優勢指標性能維度 CIPB技術表現 核心提升與影響寄生電感寄生電感熱管理降低開關損耗，提升電源轉換效率結溫降低支持200°C運行 增強高溫環境適應性，提升可靠性集成度與體積

2-3倍

集成度高，滿足小體積需求結構簡化與工藝精簡帶來長期成本成本潛力 量產成本預計降低優勢CIPB行業存在工藝、技術路線、客戶認證壁壘：工藝壁壘（難度最高、耗時最長：IB生產需同步解決高溫壓合板材翹曲變形、高參數需要數年、上萬次調試積累，僅采購設備無法直接實現量產。路線壁壘（技術賽道完全割裂：多數傳統CB企業研發的埋入工藝主攻車載低壓電控，對應的電壓等級、工藝體系、設計標準和CIPB完全不通用，二者屬于兩條獨立技術賽道，低壓埋入成熟技術無法平移復用。（核心護城河18-24換基板廠商，更換供應商需要重新走完全套認證，容易錯失新品迭代窗口，也讓賽道短期競爭格局相對穩定。CIPB下游應用覆蓋AI服務器電源等領域，2030年市場規模或達千億CIPB技術下游應用覆蓋AI服務器電源、新能源汽車等領域。服務器電源，適配450W-500W超高功率挑戰，效率提升3-5，體積縮小501200KW1/450，整機2-4360-80，響應速50以上。根據公司投資者交流，預計到2030年CIPB市場或達到千億規模。AI算力高增、儲能光伏系統升級以及機器人產業化加速，共同構成了對高功率密度、高效率、高可靠性功率模2030年，CIPB對應下游市場規模廣闊，其90-25060-15050-160億元，350-650億元。906035050250650150160圖保守估到年全球市場規達億元（億元） 圖樂觀估到年球市場規達億906035050250650150160服務器電源 新能源汽車 光伏逆變器 機器人模塊 服務器電源 新能源汽車 光伏逆變器 機器人模塊CIPBPCB或封裝基板領域實力雄厚，但CIPB布局尚處于研發或送樣階段。英飛凌（nfneon：為充分發揮英飛凌ColSiC的全部潛力英飛凌聯合德國勝偉（Schweize推出S-Cell/P2Pack方案，將100 電測試標準單（S-Cell）嵌入到SchweizerElectronic的SmartPack?中。這種印刷電路板技術已用于48V起動發電一體機量產相較于傳統方案性能可提升高達60SmartPack?具有導熱且電絕緣的層便于系統設計英飛凌與Schweizer將1200VMOSFET嵌入其中，標志著高壓封裝技術的一次飛躍，從而得以充分利用CoolSiC技術的卓越性能。具體表現為高設計靈活性可滿足不同的功率和幾何尺寸要求極低的雜散電感，實現干凈、快速的開關，從而提高功率轉換效率）高水平的系統集成度。圖20：英飛凌1200V/SiCS-cell產品基本結構電子發燒友德國采埃孚（ZF：已設計多款產品，包括不同功率等級的IC等。產品在熱管理、本川智能：6家客戶完成多版打樣，3家客戶進入小批量試產階段，大規模放量1-2年。中富電路：800V方案商用化推進，公司對應配套產品正逐800V48V12V6V的兩級轉換路徑，不同客戶方案存在差異，行業對產品功率密度、高多層HDI結構的要求持續提升；三次電源端VPD垂直供電架構成為行業趨勢，2026年已有部分客戶基于該架構啟動批量供貨。產學研協同攻關核心技術體系，已實現小批量出貨投資設立本川鵬芯，布局CIPB研發生產。202572日，公司與上海芯華睿、保騰福（有限合伙2026年4月15日，上海芯華睿、上海芯裕通企業管理合伙企業（有限合伙）持有的本川鵬芯股份已轉讓給公司，公司對本川鵬芯的持股比例為81研發、生產和銷售，該產品主要應用于汽車電子、工業控制、通信等領域。公司投資設立本川鵬芯，系借助各方的技術資源、渠道，開展上述高端、前沿PCB產品的研發、生產，實現電子器件與PCB公司逐步進入產學研協同攻關階段，持續完善CIPB核心技術體系。2026年5月，本川鵬芯與西安交通大學簽署《技術開發（委托）合同》，旨在根據最新工程實踐與學術研究，對碳化硅（SiC）多芯片并聯嵌入式CIPB功率半導體封裝技術進行研究，實現以下目的：通過多物理場仿真，驗證嵌入式CIPB封裝在SiC多芯片并聯工況下的可行性與極限邊界；在設計階段識別并消除因高dv/dt、高功率密度帶來的電、熱、機械失效風險；為后續工藝定型、可靠性測試和量產降本提供數字化依據。圖21：本川鵬芯發展歷程公司正在進行對CIPB項目的廠房改造和定制化產線布局，目前已有6家客戶完成多版打樣，3家客戶進入小批量試產階段：汽車電子：已覆蓋多家國內外主流整車廠與Tier1供應商，與行業領軍者建立長期穩CIPB產品開展樣品驗證，將進一步提升公司在高端市場的份額，實現更深層次的戰略綁定。AI領域：公司目前主要聚焦于服務器電源（一次電源）等細分市場，走差異化路公司CIPB產品已順利完成對頭部AI式進入其供應鏈體系，并開始小批量生產，持續推動商業化。盈利預測盈利預測印刷線路板方面：隨著下游需求持續景氣疊加公司新增產能逐步落地，我們判斷公司印刷線路板（PCB）主業產品結構有望優化，業務規模有望迎來量價齊升的擴容；同時，CIPB先進封裝新業務已進入商業化落地前期，小批量供貨有序推進，未來有望構筑公司第二增2025PCB毛利率下降，主要系直接材料成本上升；2026模效應體現，并且，隨著高附加值PCB產品收入占比的提升，后續毛利率有望實現回升并進一步增長。預計2026-2028年公司印刷線路板營收分別為9.77/12.18/14.34億元，毛利11.0/13.0/15.0。其他業務：公司其他業務收入主要由廢液、廢泥、報廢板、邊框、邊角料、廢鋁片、廢銅箔等廢料銷售收入、少量原材料銷售收入及場地租賃收入構成，廢料富含銅、錫等金屬物質，具備回收價值，且不涉及額外成本歸集，因此其他業務毛利率相對較高具有合理性；隨著公司PCB產量的增長，公司其他業務收入也有望隨之增加。預計2026-2028年，公司其他業務營收分別為1.05/1.28/1.43億元，毛利率分別為97.0/97.0/97.0。表11：本川智能各業務收入拆分（百萬元）單位：百萬元2021A2022A2023A2024A2025A2026E2027E2028E收入554.05559.26510.94596.10875.931081.931345.841577.50收入YoY16.550.94-8.6416.6746.9423.5224.3917.21毛利123.15107.6986.15112.48150.07209.15282.37354.41毛利率22.2319.2516.8618.8717.1319.3320.9822.47印刷線路板收入532.42534.09480.09550.76790.02977.121,217.981,434.30收入YoY25.660.31-10.1114.7243.4423.6824.6517.76毛利102.6584.3555.6868.4166.78107.48158.34215.50毛利率19.2815.7911.6012.428.4511.0013.0015.02其他業務收入21.6325.1730.8645.3585.91104.81127.86143.21收入YoY56.7816.3622.6046.9689.4422.0022.0012.00毛利20.5023.3330.4644.0683.30101.66124.03138.91毛利率94.7892.7198.7297.1796.9697.0097.0097.00投資建議憑借長期的技術研發與沉淀，公司積極布局多技術方向（如：預埋板，包括預埋元器件，預埋功率芯片等、HDI品體系，已具備各類中高端PCBCIPB先進封裝技術，正處于商業化落地前期，未來增長可期。預計公司2026-2028年營業收入為10.82/13.46/15.78億元，歸母凈利潤為0.54/1.05/1.50億元，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示產能落地不及預期風險公司發行可轉債募投資金用于珠海碩鴻年產30萬平米智能電路產品生產建設項目（建設2年）及本川智能泰國印制電路板生產基地建設項目（25萬平米，建設期預計1.5年足并到位、募集資金投資項目實施組織管理不力、對外貿易政策出現重大不利因素、市場競爭態勢發生重大變化、發生重大技術變革、下游市場變化導致需求嚴重不達預期等其他不可預見因素，造成募集資金投資項目無法實施、延期實施或新增產能無法及時消化，則將對本次募投項目的實施進度和投資收益產生影響。原材料價格波動風險2023宏觀經濟環境及供需關系等影響，銅等大宗商品價格呈波動上漲趨勢。未來階段，如銅等大宗商品價格持續上漲，且公司未能就該部分成本增長及時通過價格傳導至客戶，則將會導致公司原材料采購成本增加、主營業務毛利率有所下降，影響公司的利潤水平和盈利能力。下游市場需求不及預期風險PCB作為電子產業的基礎，下游涉及大量行業，其景氣程度與宏觀經濟及電子信息產業的整體發展狀況存在較為緊密的聯系，宏觀經濟周期的波動，對PCB行業收入規模、利潤水平影響較大。PCB下游行業為電子產品行業，若消費等終端需求減少，并逐步傳導至如通PCB產品的需求減少，PCB企業業績出現下滑。公司所處行業和市場競爭加劇的風險全球PCB國內外產能布局的加速，PCB行業的市場競爭可能進一步加劇，市場集中度逐漸提升。未來階段，如果下游行業發展遲滯，對PCB產品需求不及預期，則可能出現行業內競爭進一步加劇的情況，導致產品價格下降，訂單向頭部企業集中。如果公司未能把握行業發展趨勢，在產品質量、內部管理、技術工藝等方面未能夠滿足客戶需求，或產能水平、產能股價波動風險公司股價受宏觀經濟環境、資本市場風險偏好、電子行業景氣度、PCBCIPB等產業趨勢預期、公司經營業績兌現節奏、客戶導入及訂單落地進展等多重因素影響。若PCBHDI、CIPB等相關需求釋放不及市場預期，或公司新客戶導入、產能釋放、盈利能力修復進度低于預期，可能導致市場對公司成長性的判斷發生變化。考慮到公司當前估值水平已對未來成長性形成一定反映，若業績兌現節奏與市場預期出現偏差，或市場整體風險偏好下降，公司股價可能出現較大波動。經營現金流波動及營運資金不足風險公司業務擴張、原材料采購、戰略備庫、產能建設及訂單交付均可能帶來較大的營運資金需求。2026年一季度經營活動現金流量凈額轉負，主要系原材料價格上漲及戰略備庫導致采購支出增加。若未來下游需求釋放不及預期、庫存周轉放緩、客戶回款周期拉長，或原材料價格波動導致存貨跌價風險上升，公司可能面臨經營現金流持續承壓、營運資金不足及融資需求上升的風險，并可能對公司擴產節奏、盈利質量產生不利影響。銅價波動影響公司其他業務收入主要由廢液、廢泥、報廢板、邊框、邊角料、廢鋁片、廢銅箔等廢料銷售收入、少量原材料銷售收入及場地租賃收入構成。廢料富含銅、錫等金屬物質，具備回收價值，廢料銷售受銅價、廢料回收價格、產量及產品良率影響較大，若銅價出現波動，可能對公司其他業務的銷售收入產生不利影響。財務預測摘要資產負債表(百萬元)202420252026E2027E2028E利潤表(百萬元)202420252026E2027E2028E貨幣資金215.76165.31682.80353.22472.63營業收入596.10875.931,081.931,345.841,577.50應收票據及應收賬款214.57311.58365.46469.29501.76營業成本483.63725.86872.781,063.481,223.09預付賬款4.302.906.135.477.24營業稅金及附加4.435.087.258.9410.07存貨94.67201.53154.25261.88230.21銷售費用32.2438.5550.0055.0060.00其他178.96138.08127.59123.07136.58管理費用33.1542.1255.0060.0065.00流動資產合計708.26819.391,336.231,212.941,348.41研發費用30.8632.7750.0055.0060.00長期股權投資9.0021.7321.7321.7321.73財務費用(5.46)0.88(9.22)(12.31)(9.82)固定資產400.98638.23576.52521.92681.79資產/信用減值損失(4.67)(4.50)(6.78)(5.32)(5.53)在建工程72.0419.5219.52142.0458.41公允價值變動收益(0.40)(0.57)(0.00)0.000.00無形資產70.3334.3232.3030.2728.25投資凈收益8.192.496.845.845.06其他49.1489.2078.8273.1467.07其他9.4510.659.229.779.88非流動資產合計601.50802.98728.88789.09857.24營業利潤29.8238.7365.38126.03178.56資產總計1,309.761,622.382,065.122,002.032,205.65營業外收入0.120.010.100.080.06短期借款0.000.000.000.000.00營業外支出1.781.421.151.451.34應付票據及應付賬款225.96476.51447.38599.32628.07利潤總額28.1637.3264.34124.6