2026年二季度A股盈利驅(qū)動(dòng)行情有望徐徐展開

核心結(jié)論：價(jià)格變化顯著，盈利預(yù)期向好，堅(jiān)守泛AI與漲價(jià)兩大鏈條經(jīng)歷過(guò)調(diào)整后，伴隨2026Q2價(jià)格顯著改善、增長(zhǎng)預(yù)期向好，疊加外部擾動(dòng)緩釋，市場(chǎng)有望展開由盈利支撐的第二階段上漲行情。一是伴隨重大項(xiàng)目開工和預(yù)算內(nèi)投資、超長(zhǎng)期特別國(guó)債和新型政策性金融工具等資金持續(xù)落地，投資端發(fā)力提振有效需求在二季度將有所體現(xiàn)；二是PPI二季度大概率回正進(jìn)一步推動(dòng)全社會(huì)信心回暖。與此同時(shí)，盈利向好有望由點(diǎn)及面展開。三是美伊等地緣沖突不容忽視，但考慮到中期選舉等因素，存在階段性緩釋或長(zhǎng)期化可能，對(duì)市場(chǎng)沖擊有望減弱。因此市場(chǎng)經(jīng)歷過(guò)調(diào)整后，在預(yù)期改善、盈利支撐和外部風(fēng)險(xiǎn)緩釋的共同作用下，有望展開第二階段上漲的行情。配置上，上漲驅(qū)動(dòng)由估值切換到業(yè)績(jī)，重點(diǎn)把握兩條主線：①業(yè)績(jī)有望再上臺(tái)階的泛AI產(chǎn)業(yè)鏈；②漲價(jià)鏈條。二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)改善。二季度增長(zhǎng)有望強(qiáng)于一季度、增速升至4.8%，投資端重大項(xiàng)目開工發(fā)力提振有效需求，PPI回正價(jià)格水平改善，出口維持較高景氣。國(guó)內(nèi)政策基調(diào)偏暖、符合預(yù)期。“兩會(huì)”政策符合市場(chǎng)預(yù)期，4月政治局會(huì)議大概率延續(xù)“兩會(huì)”定調(diào)，重點(diǎn)關(guān)注價(jià)格和中美關(guān)系的表述變化。若特朗普訪華，有望形成一些會(huì)談成果，短期有利于中美關(guān)系邊際改善。外部不確定性仍存，但改善概率更大。美伊沖突等地緣風(fēng)險(xiǎn)存長(zhǎng)期化可能，但美方出于中期選舉等考慮，也可能階段性緩和，對(duì)市場(chǎng)沖擊減弱。大勢(shì)研判配置邏輯①算力基建作為本輪產(chǎn)業(yè)周期的核心支撐，其具有無(wú)可替代和爭(zhēng)議的中心地位；隨著算力的不斷搭建②算力配套的需求也呈現(xiàn)非線性增加，具備高景氣和業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)；③應(yīng)用端偶見熱門應(yīng)用落地也會(huì)帶動(dòng)主題性機(jī)會(huì)且容易承接內(nèi)部擴(kuò)散或補(bǔ)漲，如機(jī)器人、游戲、軟件等。①美伊等地緣沖突持續(xù)制約原油運(yùn)輸供給，對(duì)下游化工品油制品進(jìn)行成本傳導(dǎo)漲價(jià)。②算力帶來(lái)海外巨大儲(chǔ)能配套需求。③機(jī)械設(shè)備中工程機(jī)械受益海外出口需求。地緣沖突等事件催化軍品出口預(yù)期。泛AI產(chǎn)業(yè)鏈1漲價(jià)鏈有催化2原油及石化、基礎(chǔ)化工、儲(chǔ)能鏈（綠電/電池/能源金屬/工業(yè)金屬/鋰電材料/電網(wǎng)設(shè)備等）、機(jī)械設(shè)備等、軍工算力、算力配套、應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)提示：相關(guān)預(yù)測(cè)存在方向性偏差；歷史復(fù)盤的局限性和學(xué)習(xí)效應(yīng)；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力超預(yù)期；地緣沖突再起或全面升級(jí)；美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行等。目錄政策：內(nèi)部積極且穩(wěn)定，外部謹(jǐn)慎且多變?cè)鲩L(zhǎng)：價(jià)格改善明顯推動(dòng)預(yù)期向好1市場(chǎng)：盈利驅(qū)動(dòng)的第二階段行情何時(shí)開啟？配置：泛AI產(chǎn)業(yè)鏈與漲價(jià)鏈234增長(zhǎng)：投資端逐步發(fā)力，增速企穩(wěn)回升，。，。注：除社融外，其余數(shù)據(jù)均為當(dāng)季同比。2026Q2增長(zhǎng)較一季度將有所改善，且微幅上調(diào)全年增長(zhǎng)預(yù)判，依次源于價(jià)格、出口和投資的預(yù)期改善。從高頻數(shù)據(jù)看，1-2月并未見到投資端和消費(fèi)端等內(nèi)需層面明顯的邊際改善，春節(jié)假期較往年增加一天對(duì)生產(chǎn)端也形成拖累，因此維持一季度增速為全年低點(diǎn)的判斷。二季度增長(zhǎng)有望強(qiáng)于一季度，一是伴隨“兩重”和“十五五”規(guī)劃重大項(xiàng)目開工，預(yù)算內(nèi)投資、超長(zhǎng)期特別國(guó)債和8000億新型政策性金融工具等資金持續(xù)落地，投資端逐步發(fā)力提振有效需求；二是維持年報(bào)中PPI二季度回正的判斷，價(jià)格回升勢(shì)頭持續(xù)鞏固推動(dòng)全社會(huì)信心回暖。預(yù)計(jì)2026年Q1、Q2的GDP增速分別為4.3%、4.8%。邊際變化最突出的是PPI（季度平均）回正。上半年GDP增速逐季回升 預(yù)計(jì)2026年二季度增速逐步回升4.34.854.6765432102023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1(E)2026Q2(E)2026Q3(E)2026Q4(E)實(shí)際GDP同比（單位：%）實(shí)際GDP同比（E，單位：%）類別2026全年

2025全 2026Q4 2026Q3(E) 年 (E) (E)2026Q2(E)2026Q1(E)增長(zhǎng)GDP4.7%5.0%4.6%5.0%4.8%4.3%消費(fèi)社會(huì)零售3.8%3.7%4.2%4.1%3.3%3.8%投資固定資產(chǎn)投資2.3%-3.8%2.4%2.6%7%1%制造業(yè)投資4.1%0.6%4.0%4.1%4.2%4.5%基建3.1%-2.2%6%6.4%3.1%0.8%房地產(chǎn)投資-8.3%-17.4%-7.2%-8.1%-10.0%-7.1%外貿(mào)出口4.7%5.5%8%4.0%4.3%9.4%通脹CPI（季度平均）4%0.1%7%3%7%0%PPI（季度平均）1%-2.6%3%7%8%-0.7%PPI回正可能成為二季度最大的邊際變化。今年1-2月，在能源與有色金屬等原材料回升等多重因素影響下，PPI連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比實(shí)現(xiàn)0.4%較快增長(zhǎng)，疊加美伊沖突等推動(dòng)石油價(jià)格快速上漲，我們之前判斷的二季度PPI回正已在逐步兌現(xiàn)。目前來(lái)看，低基數(shù)影響下二季度PPI回正難度較小，以2024年12月=100、各月環(huán)比計(jì)算定基指數(shù)預(yù)測(cè)2026年P(guān)PI同比走勢(shì)，即使2026年3月至12月PPI環(huán)比均為0（即價(jià)格環(huán)比零增長(zhǎng)），二季度PPI也能夠回正。PPI回正可能成為二季度最大的邊際變化，。1-2月年初PPI環(huán)比快速上行奠定PPI回正的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，。注：以2024年12月=100、各月環(huán)比計(jì)算定基指數(shù)，測(cè)算PPI同比變化。-4-20242025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-052026-072026-092026-11PPI:當(dāng)月同比（單位：%）PPI:當(dāng)月同比（假定月環(huán)比為0，單位：%）PPI:當(dāng)月同比（假定月環(huán)比為0.1%，單位：%）PPI:當(dāng)月同比（假定3月環(huán)比為0.4%、之后為0%，單位：%）3210-1-2-3-42025-12025-22025-32025-42025-52025-62025-72025-82025-92025-102025-112025-122026-12026-22026-3(E)2026-4(E)2026-5(E)2026-6(E)2026-7(E)2026-8(E)2026-9(E)2026-10(E)2026-11(E)2026-12(E)石油價(jià)格飆升，二季度PPI大概率回正PPI當(dāng)月同比（單位：%） PPI當(dāng)月同比(E，單位：%)PPI回正的重要支撐來(lái)自于美伊沖突推動(dòng)原油價(jià)格上漲，。PPI回正的重要支撐來(lái)自于美伊沖突推動(dòng)原油價(jià)格上漲。當(dāng)前，美伊沖突懸而未決，原油價(jià)格恐繼續(xù)維持高位運(yùn)行，供應(yīng)鏈中斷風(fēng)險(xiǎn)可能持續(xù)帶動(dòng)其他有色金屬等大宗商品價(jià)格上漲。假定布倫特原油價(jià)格上漲并保持在100美元/桶，我們測(cè)算其對(duì)PPI的影響如下：①?gòu)耐瓤矗紓愄卦蛢r(jià)格保持在100美元/桶對(duì)應(yīng)同比價(jià)格漲幅為33%-61%，采用2008年1月至2026年2月同比數(shù)據(jù)進(jìn)行線性回歸測(cè)算，可得石油和天然氣開采業(yè)PPI同比將升至6.6%-26.9%，總PPI同比將提升1至4.1個(gè)百分點(diǎn)。②從環(huán)比看，布倫特原油價(jià)格環(huán)比漲幅在30%左右，采用2008年1月至2026年2月環(huán)比數(shù)據(jù)進(jìn)行線性回歸測(cè)算，對(duì)應(yīng)3月PPI環(huán)比提升0.4個(gè)百分點(diǎn)，支撐PPI加速回正。2008年以來(lái)PPI同比走勢(shì)和油價(jià)同比高度相關(guān) PPI環(huán)比于油價(jià)環(huán)比關(guān)聯(lián)度同樣較高，。200150100500-50-100151050-5-102008-012008-112009-092010-072011-052012-032013-012013-112014-092015-072016-052017-032018-012018-112019-092020-072021-052022-032023-012023-112024-092025-07PPI:當(dāng)月同比（左軸，單位：%）PPI:石油和天然氣開采業(yè):當(dāng)月同比（右軸，單位：%）布倫特原油期貨結(jié)算價(jià)月均值同比（右軸，單位：%）3020100-10-20-30-40-503210-1-2-3-42008-012008-112009-092010-072011-052012-032013-012013-112014-092015-072016-052017-032018-012018-112019-092020-072021-052022-032023-012023-112024-092025-07PPI:環(huán)比（單位：%）布倫特原油期貨結(jié)算價(jià)月均值環(huán)比（單位：%）油價(jià)向消費(fèi)端傳導(dǎo)，對(duì)CPI拉動(dòng)由負(fù)轉(zhuǎn)正。油價(jià)對(duì)CPI拉動(dòng)分為兩條路徑，一是直接通過(guò)交通和通信項(xiàng)下的交通工具用燃料，帶動(dòng)CPI上漲；另一條路徑是通過(guò)能源漲價(jià)鏈條傳導(dǎo)至消費(fèi)品，再作用于CPI提升，但取決于成本向下游轉(zhuǎn)嫁的能力、存在不確定性。假定布倫特原油價(jià)格保持在100美元/桶對(duì)應(yīng)同比價(jià)格漲幅為33%-61%，采用2008年1月至2026年2月同比數(shù)據(jù)進(jìn)行線性回歸測(cè)算，可得交通和通信PPI同比將升至0.9%-2.3%，對(duì)CPI同比的拉動(dòng)（考慮交通和通信支出權(quán)重）大致為0.14至0.33個(gè)百分點(diǎn)，相比于2025年月均-0.3的拖累發(fā)生明顯改變。油價(jià)向消費(fèi)端傳導(dǎo)，交通和通信項(xiàng)對(duì)CPI拉動(dòng)由負(fù)轉(zhuǎn)正，。油價(jià)拉通CPI交通和通信分項(xiàng)，。200150100500-50-100-10-505102008-012008-112009-092010-072011-052012-032013-012013-112014-092015-072016-052017-032018-012018-112019-092020-072021-052022-032023-012023-112024-092025-07CPI:交通和通信:當(dāng)月同比（右軸，單位：%）CPI:交通和通信:交通工具用燃料:當(dāng)月同比（單位：%）布倫特原油期貨結(jié)算價(jià)月均值同比（右軸，單位：%）2.52510.50-0.5-12025-12025-22025-32025-42025-52025-62025-72025-82025-92025-102025-112025-122026-12026-22026-3(E)2026-4(E)2026-5(E)2026-6(E)2026-7(E)2026-8(E)2026-9(E)2026-10(E)2026-11(E)2026-12(E)CPI延續(xù)溫和回升態(tài)勢(shì)，保持在1%上方CPI當(dāng)月同比（單位：%） CPI當(dāng)月同比(E，單位：%)食品價(jià)格回升、服務(wù)價(jià)格保持穩(wěn)定，亦對(duì)CPI形成正向拉動(dòng)。①食品價(jià)格有望延續(xù)溫和回升態(tài)勢(shì)。其中，盡管生豬產(chǎn)能去化緩慢，豬肉價(jià)格有波動(dòng)，但產(chǎn)能去化大方向不變，有望支撐豬肉價(jià)格溫和改善；2025年末，商務(wù)部對(duì)牛肉進(jìn)口實(shí)施配額管理，超過(guò)配額進(jìn)口在現(xiàn)行適用關(guān)稅稅率的基礎(chǔ)上加征55%關(guān)稅，帶動(dòng)牛肉價(jià)格回升。②服務(wù)類價(jià)格整體保持穩(wěn)定。2025年以來(lái)，核心CPI僅在兩個(gè)月份環(huán)比為負(fù)，價(jià)格水平整體保持回升態(tài)勢(shì)。因此，核心CPI重回上升通道、食品價(jià)格回升、能源價(jià)格有望明顯改善，共同支撐CPI向好。食品價(jià)格回升、服務(wù)價(jià)格保持穩(wěn)定，亦對(duì)CPI形成正向拉動(dòng)生豬產(chǎn)能緩慢去化，支撐價(jià)格溫和改善，。2025年以來(lái)核心CPI環(huán)比僅個(gè)別月份為負(fù)，。0.80.60.40.20-0.2-0.4-0.6-0.82023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-01核心CPI環(huán)比（單位：%）15002000250030003500400045005000706050403020102017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-012026-07

豬肉平均價(jià)（左軸，單位：元/公斤）能繁母豬存欄量（滯后9個(gè)月，逆序、右軸，單位：萬(wàn)頭）出口：景氣延續(xù)，但維持增速略低于去年的判斷，。注：選取2016-2025年，剔除2020-2022年三年存在疫情擾動(dòng)的年份。，。出口維持較高景氣，但維持今年出口增速略低于去年的判斷。1-2月出口同比增速高達(dá)2 8%，一方面全球制造業(yè)景氣度有所回升、外需偏強(qiáng)，另一方面今年春節(jié)偏晚、按照歷史規(guī)律來(lái)看將導(dǎo)致一季度出口向1-2 中，超高增速不具備可持續(xù)性。選取2016-2025年3月出口額較1-2月累計(jì)出口環(huán)比增速來(lái)看，隨著春節(jié)后復(fù)工日向后推移，環(huán)比增速將明顯下降（對(duì)應(yīng)1-2月出口額提升、3月出口額下降）。2026年春節(jié)偏晚，首個(gè)復(fù)工日為當(dāng)年第55日，是2016年以來(lái)最晚的一年（次晚的一年為2018年第53個(gè)自然日），按照歷史規(guī)律環(huán)比測(cè)算，則3月出口同比降幅大致在-10%左右。考慮到當(dāng)前地緣政治沖突以及美國(guó)關(guān)稅政策的不確定性依然較高，去年“搶出口”帶來(lái)的高基數(shù)效應(yīng)，維持今年出口增速略低于去年的判斷。歷史上看，春節(jié)越靠后，一季度出口越向1-2月集中 全球制造業(yè)景氣度回升y=-0.0054x+

0.775145%50%55%60%65%3月出口環(huán)比1-2月（單位：%）40%20 25 30 35 40 45 50 55春節(jié)后首個(gè)工作日為開年第幾個(gè)工作日（單位：日）春節(jié)后復(fù)工日（日歷日）與3月出口（環(huán)比）線性

(春節(jié)后復(fù)工日（日歷日）與3月出口（環(huán)比）)54535251504948474612512011511010510095902022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-12出口數(shù)量指數(shù)(HS2)（MA3，左軸，單位：指數(shù)點(diǎn)）全球:摩根大通全球制造業(yè)PMI（右軸，單位：指數(shù)點(diǎn)）消費(fèi)：延續(xù)緩慢內(nèi)生修復(fù)居民消費(fèi)延續(xù)緩慢內(nèi)生修復(fù)。2026年上半年消費(fèi)品“以舊換新”財(cái)政補(bǔ)貼規(guī)模繼續(xù)較2025年下半年回落，單季度從690億元下降至625億元。同時(shí)，根據(jù)發(fā)改委、財(cái)政部《關(guān)于2026年實(shí)施大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新政策的通知》調(diào)整優(yōu)化補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)，在保持汽車補(bǔ)貼上限不變的基礎(chǔ)上，將定額補(bǔ)貼調(diào)整為按車價(jià)比例進(jìn)行補(bǔ)貼；家電以舊換新調(diào)整為補(bǔ)貼1級(jí)能效或水效產(chǎn)品，補(bǔ)貼產(chǎn)品售價(jià)的15%（此前為1級(jí)20%、2級(jí)15%），單件補(bǔ)貼上限為1500元（此前為2000元）。政策支持力度邊際減弱，但居民收入信心在2025年整體上溫和回暖，表明當(dāng)前居民消費(fèi)有望延續(xù)緩慢內(nèi)生修復(fù)態(tài)勢(shì)，考慮去年二季度社零基數(shù)較高，預(yù)計(jì)Q1、Q2增速分別為3.8%和3.3%。居民收入信心指數(shù)2025年溫和回暖，。，。3.83.34.14.21210864202023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1(E)2026Q2(E)2026Q3(E)2026Q4(E)上半年高基數(shù)拖累社零增速社零當(dāng)季同比（單位：%） 社零當(dāng)季同比（E，單位：%）1401301201101009080702019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-122024-042024-082024-122025-042025-082025-12中國(guó):消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)（單位：指數(shù)點(diǎn)）中國(guó):消費(fèi)者信心指數(shù):就業(yè)（單位：指數(shù)點(diǎn)）中國(guó):消費(fèi)者信心指數(shù):收入（單位：指數(shù)點(diǎn)）房地產(chǎn)：春節(jié)后成交偏弱，房貸利率實(shí)際成本較高，。注：實(shí)際房貸利率等于房貸利率減去貨幣基金收益率。春節(jié)后成交偏弱，房貸利率實(shí)際成本較高。央行城 儲(chǔ)戶調(diào)查中未來(lái)房?jī)r(jià)預(yù)期看上漲的受訪居民占比從2024年的12.5%下降至8.5%，而預(yù)期看下跌的受訪居民占比從2024年的2 1%上升至25.6%，受房?jī)r(jià)持續(xù)下跌影響購(gòu)房者觀望情緒較為濃厚、拖累購(gòu)房意愿。同時(shí)，2025年以來(lái)個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率維持不變

而同期貨幣基金收益率持續(xù)下降，相對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品而言，實(shí)際房貸利率有所回升。據(jù)測(cè)算，實(shí)際房貸利率已從2025年中的

6%左右回升至2025年末的2%左右，相當(dāng)于2023年末水平。預(yù)計(jì)房地產(chǎn)市場(chǎng)延續(xù)下行，上半年房地產(chǎn)投資在-9%左右。春節(jié)后，30個(gè)大中型城市成交量弱于往年 房貸利率實(shí)際成本延續(xù)回升01002003004005001

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49，。2026（單位：萬(wàn)平方米） 2025（單位：萬(wàn)平方米）2024（單位：萬(wàn)平方米）024682014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-062025-12實(shí)際房貸成本（單位：%）個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率（單位：%）貨幣基金7日年化收益率（以微信理財(cái)通為例，季平均值，單位：%）目錄政策：內(nèi)部積極且穩(wěn)定，外部謹(jǐn)慎且多變?cè)鲩L(zhǎng)：價(jià)格改善明顯推動(dòng)預(yù)期向好1市場(chǎng)：盈利驅(qū)動(dòng)的第二階段行情何時(shí)開啟？配置：泛AI產(chǎn)業(yè)鏈與漲價(jià)鏈234政策結(jié)論：內(nèi)部積極且穩(wěn)定，外部謹(jǐn)慎且多變走勢(shì)預(yù)判海外擾動(dòng)特朗普訪華鑒于決策層對(duì)于一季度經(jīng)濟(jì)增速壓力已有充分預(yù)期，預(yù)計(jì)4月末中央政治局會(huì)議整體基調(diào)、政策舉措與“兩會(huì)”保持一致。4月政治局會(huì)議可能影響略偏多。潛在邊際變化是對(duì)于價(jià)格表述是否發(fā)生變化。①“兩會(huì)”：政策基調(diào)積極偏暖，政策力度與舉措基本符合市場(chǎng)預(yù)期。②4月政治局會(huì)議：預(yù)計(jì)整體基調(diào)、政策舉措與“兩會(huì)”政府工作報(bào)告保持一致，延續(xù)積極偏鼓勵(lì)態(tài)度，略超預(yù)期的地方可能出現(xiàn)在價(jià)格相關(guān)的表述。若外部形勢(shì)變化超預(yù)期，政策也可能加碼。③外部風(fēng)險(xiǎn)：美伊沖突地緣政治風(fēng)險(xiǎn)沖擊恐長(zhǎng)期化，但特朗普出于中期選舉、通脹管控的因素，可能放緩軍事行動(dòng)，帶來(lái)外部風(fēng)險(xiǎn)緩釋。但美國(guó)通脹水平回升推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步鷹派，可能對(duì)美股形成抑制，進(jìn)而通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)偏好向A股傳導(dǎo)。此外，若特朗普訪華，參照去年的情況看雙方形成一些會(huì)談成果概率較大，整體上有利于中美關(guān)系短期階段性緩和。美方出于中期選舉、通脹管控的因素，可能放緩軍事行動(dòng)，美伊沖突長(zhǎng)期化但再升級(jí)概率低。通脹壓力抬升，推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步鷹派。存在不確定性。美伊沖突不再升級(jí)或長(zhǎng)期化、對(duì)市場(chǎng)沖擊減弱，但時(shí)間點(diǎn)不確定。美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)鷹，但強(qiáng)度不確定。據(jù)路透社和彭博社消息，白宮官員表示，美國(guó)總統(tǒng)特朗普計(jì)劃于3月31日至4月2日訪問中國(guó)。但中方對(duì)具體行程暫未給出明確回應(yīng)，故還存在不確定性。略偏多。參照去年的情況看雙方形成一些會(huì)談成果概率較大，整體上有利于中美關(guān)系短期邊際改善。國(guó)內(nèi)政策基調(diào)：力度符合預(yù)期，注重釋放投資潛力，爭(zhēng)取更好結(jié)果，歷年政府工作報(bào)告，。注：2023年10月末發(fā)行的按照特別國(guó)債管理的1萬(wàn)億國(guó)債計(jì)入實(shí)際使用的2024年。2026年宏觀經(jīng)濟(jì)政策：基本符合預(yù)期，短期更加倚重投資。政府工作報(bào)告明確2026年發(fā)展主要預(yù)期目標(biāo)中，只有GDP增速目標(biāo)“4.5%-5%”較去年“5%左右”有所下調(diào)，其余與上年保持一致，符合市場(chǎng)預(yù)期。宏觀政策力度較2025年基本持平、略有增長(zhǎng)。其中，2026年財(cái)政政策較2025年略有增長(zhǎng)，注重優(yōu)化結(jié)構(gòu)；貨幣政策延續(xù)適度寬松定調(diào)，主要依靠結(jié)構(gòu)性工具發(fā)力。注重“充分挖掘釋放有效投資潛力”，投資端成為2026年促發(fā)展、調(diào)結(jié)構(gòu)的主要抓手。①中央預(yù)算投資7550億元、較去年提高200億元。②發(fā)行新型政策性金融工具8000億元、較去年提高3000億元。發(fā)改委表示2025年5000億新型政策性金融工具拉動(dòng)投資7萬(wàn)億元，因此今年節(jié)奏提前、更大規(guī)模的新型政策性工具有望對(duì)投資端注入新動(dòng)力，疊加“十五五”開局之年重大工程項(xiàng)目推動(dòng)實(shí)施，有望實(shí)現(xiàn)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出的“投資止跌回穩(wěn)”的目標(biāo)。2026年財(cái)政工具規(guī)模僅較2025年小幅增長(zhǎng) 2025年新型政策性金融工具帶動(dòng)投資超7萬(wàn)億元投放機(jī)構(gòu)新型政策性金融工具規(guī)模（單位：億（單元）帶動(dòng)項(xiàng)目投資位：萬(wàn)億元項(xiàng)目數(shù)量（單位：） 個(gè)）國(guó)家開發(fā)銀行25003.851054中國(guó)進(jìn)出口銀行10003360農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行15009388合計(jì)50007.081502新華社，。3.374.884.065.665.893.653.83.94.44.45101502022 2023 2024 2025 2026特別國(guó)債（單位：萬(wàn)億元）地方政府專項(xiàng)債（單位：萬(wàn)億元）超長(zhǎng)期特別國(guó)債（單位：萬(wàn)億元）財(cái)政赤字（單位：萬(wàn)億元）“兩會(huì)”精神學(xué)習(xí)：總量目標(biāo)下調(diào)2026年起草組負(fù)責(zé)人解讀經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)預(yù)期目標(biāo)“主要考慮是開局之年為調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)、促改革留出空間，為后期更好發(fā)展打牢基礎(chǔ)”。政府工作報(bào)告“十五五”時(shí)期2026年目標(biāo)：較2025年“5%左右”下調(diào)、更加務(wù)實(shí)。“十五五”：與“十四五”規(guī)劃保持一致，但底線目標(biāo)明確。2026-2035年增速的底線目標(biāo)在黨的二十屆四中全會(huì)《建議》學(xué)習(xí)輔導(dǎo)百問中已作詳細(xì)論述，即考慮人口因素后“十五五”和“十六五”GDP需要年均增長(zhǎng)4.17%。兼顧了需要與可能：充分考慮今年要為調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)、促改革留出空間。與2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)總體銜接，未來(lái)十年我國(guó)經(jīng)濟(jì)年均增長(zhǎng)4.17%以上就可以實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)。與我國(guó)增長(zhǎng)潛力匹配，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)組織、智庫(kù)測(cè)算吻合。區(qū)間目標(biāo)，既為應(yīng)對(duì)各種不確定因素留有空間，也有利于各地因地制宜制定本地區(qū)增長(zhǎng)目標(biāo)。“在實(shí)際工作中努力爭(zhēng)取更好結(jié)果”，展現(xiàn)了積極進(jìn)取的目標(biāo)導(dǎo)向和政策取向5個(gè)方面20項(xiàng)主要指標(biāo)：經(jīng)濟(jì)發(fā)展3項(xiàng)、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)3項(xiàng)、民生福祉7項(xiàng)、綠色低碳5項(xiàng)指標(biāo)、安全保障2項(xiàng)。其中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)確定為“國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)保持在合理區(qū)間、各年度視情提出”（與“十四五”一致）實(shí)現(xiàn)目標(biāo)有堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)：從總量規(guī)模看，去年經(jīng)濟(jì)總量已經(jīng)超過(guò)140萬(wàn)億元，邁上了新臺(tái)階（超大規(guī)模優(yōu)勢(shì)）。從創(chuàng)新能力看，創(chuàng)新成果和重大突破全球矚目，說(shuō)明我國(guó)發(fā)展動(dòng)能更足。制度優(yōu)勢(shì)充分發(fā)揮，堅(jiān)定、靈活、有效應(yīng)對(duì)了來(lái)自各方面的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。2026年政府工作報(bào)告、國(guó)務(wù)院新聞辦吹風(fēng)會(huì)《政府工作報(bào)告》起草組負(fù)責(zé)人沈丹陽(yáng)解讀、“兩會(huì)”經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)，。“兩會(huì)”精神學(xué)習(xí)：“十五五”規(guī)劃具體指標(biāo)的變化與“十四五”基本一致，指標(biāo)未變，力度略有調(diào)整

增加非化石能源占能源消費(fèi)量比重（替代單位GDP能耗），更注重碳達(dá)峰目標(biāo)優(yōu)良水體比例（目標(biāo)表述調(diào)整）增加每千人注冊(cè)護(hù)士數(shù)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)護(hù)理型床位占比73%（替換基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保率）3歲以下嬰幼兒入托率提高6%（替換托位數(shù)）“十五五”具體指標(biāo)的變化“十四五”規(guī)劃、“十五五”規(guī)劃，。“兩會(huì)”精神學(xué)習(xí)：“十五五”重大戰(zhàn)略任務(wù)突出體現(xiàn)四方面突出推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展規(guī)劃定位：承前啟后；發(fā)展導(dǎo)向：緊扣高質(zhì)量發(fā)展，注重“結(jié)構(gòu)優(yōu)化、質(zhì)量提升；任務(wù)安排：部署16個(gè)方面重大戰(zhàn)略任務(wù)，特別是針對(duì)性提出一體推進(jìn)教育科技人才發(fā)展、堅(jiān)持投資于物和投資于人緊密結(jié)合、促進(jìn)區(qū)域聯(lián)動(dòng)發(fā)展等許多創(chuàng)新舉措。同時(shí)，提出6個(gè)方面109項(xiàng)重大工程，包括雅下水電工程、三峽水運(yùn)新通道、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)等一系列基礎(chǔ)性標(biāo)志性項(xiàng)目。價(jià)值取向：堅(jiān)持人民至上，注重“實(shí)實(shí)在在、富有實(shí)效”，盡力而為、量力而行，扎實(shí)推進(jìn)全體人民共同富裕。發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力是高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在要求。《綱要》強(qiáng)調(diào)科技創(chuàng)新的引領(lǐng)作用，著眼鞏固壯大實(shí)體經(jīng)濟(jì)根基，構(gòu)建以先進(jìn)制造業(yè)為骨干的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系。著眼高水平科技自立自強(qiáng)，加強(qiáng)原始創(chuàng)新和關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)，深入推進(jìn)數(shù)字中國(guó)建設(shè)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)核心產(chǎn)業(yè)增加值占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比重達(dá)到12.5%。著眼建設(shè)美麗中國(guó)，持續(xù)深入推進(jìn)污染防治攻堅(jiān)和生態(tài)系統(tǒng)優(yōu)化，加快形成綠色生產(chǎn)生活方式，確保碳達(dá)峰目標(biāo)如期實(shí)現(xiàn)。2.突出做強(qiáng)國(guó)內(nèi)大循環(huán)在外部環(huán)境復(fù)雜嚴(yán)峻的情況下，必須堅(jiān)持?jǐn)U大內(nèi)需這個(gè)戰(zhàn)略基點(diǎn)。《綱要》著眼增強(qiáng)國(guó)內(nèi)大循環(huán)內(nèi)生動(dòng)力和可靠性，堅(jiān)持惠民生和促消費(fèi)、投資于物和投資于人緊密結(jié)合，大力提振消費(fèi)，促進(jìn)居民消費(fèi)率明顯提高，擴(kuò)大有效投資。著眼充分釋放我國(guó)超大規(guī)模市場(chǎng)紅利，縱深推進(jìn)全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，破除地方保護(hù)和市場(chǎng)分割。著眼增強(qiáng)高質(zhì)量發(fā)展動(dòng)力，充分激發(fā)各類經(jīng)營(yíng)主體活力，加快完善要素市場(chǎng)化配置體制機(jī)制。著眼暢通國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)，統(tǒng)籌用好全球要素和市場(chǎng)資源。4.突出統(tǒng)籌發(fā)展和安全安全是發(fā)展的前提，發(fā)展是安全的保障。《綱要》貫徹總體國(guó)家安全觀，著眼推進(jìn)國(guó)家安全體系和能力現(xiàn)代化提出多項(xiàng)任務(wù)舉措。增強(qiáng)糧食、能源資源等供給保障能力，糧食綜合生產(chǎn)能力達(dá)到

45萬(wàn)億斤左右，能源綜合生產(chǎn)能力達(dá)到58億噸標(biāo)準(zhǔn)煤。統(tǒng)籌推進(jìn)房地產(chǎn)、地方政府債務(wù)、地方中小金融機(jī)構(gòu)等風(fēng)險(xiǎn)有序化解。提高公共安全治理水平，有效維護(hù)社會(huì)安全穩(wěn)定。3.突出推進(jìn)全體人民共同富裕中國(guó)式現(xiàn)代化是全體人民共同富裕的現(xiàn)代化。《綱要》著眼建設(shè)生育友好型社會(huì)……辦好人民滿意的教育……加快建設(shè)健康中國(guó)和體育強(qiáng)國(guó)……積極應(yīng)對(duì)人口老齡化……促進(jìn)高質(zhì)量充分就業(yè)……縮小區(qū)域差距和城鄉(xiāng)差別，加快農(nóng)業(yè)農(nóng)村現(xiàn)代化，持續(xù)鞏固拓展脫貧攻堅(jiān)成果，優(yōu)化重大生產(chǎn)力布局，深入推進(jìn)以人為本的新型城鎮(zhèn)化。著眼促進(jìn)人民精神生活共同富裕。2026年政府工作報(bào)告，。“兩會(huì)”精神學(xué)習(xí)：保持政策力度，符合市場(chǎng)預(yù)期財(cái)政政策：赤字率不變、增量主要來(lái)自名義GDP增長(zhǎng)，總體規(guī)模較2025年略有增長(zhǎng)，注重優(yōu)化結(jié)構(gòu)。貨幣政策：延續(xù)適度寬松定調(diào)，結(jié)構(gòu)性工具值得關(guān)注。財(cái)政政策貨幣政策政策基調(diào)“積極有為”如何體現(xiàn)：①力度和規(guī)模比較大。赤字率延續(xù)是歷史上比較高的水平……新增政府債務(wù)總規(guī)模達(dá)到了1

89萬(wàn)億元（創(chuàng)歷史新高）……貨幣政策加力擴(kuò)圍實(shí)施好新型政策性金融工具等。②更加注重精準(zhǔn)有效。財(cái)政深化零基預(yù)算改革，花到更有用的地方去；進(jìn)一步優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)。貨?

③突出政策創(chuàng)新。比如新創(chuàng)設(shè)了1000億元的財(cái)政金融協(xié)同促內(nèi)需專項(xiàng)資金。政策基調(diào):更加積極赤字率擬按4%左右安排，赤字規(guī)模5.89萬(wàn)億元（增加2300億元）超長(zhǎng)期特別國(guó)債 3萬(wàn)億元（持平）、地方政府專項(xiàng)債券4.4萬(wàn)億元（持平）、特別國(guó)債3000億元（下降2000億元）政策基調(diào)：適度寬松促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)、物價(jià)合理回升作為貨幣政策的重要考量?jī)?yōu)化創(chuàng)新結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，適當(dāng)增加規(guī)模促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本低位運(yùn)行幣政策也將優(yōu)化結(jié)構(gòu)性政策工具。

?在資金規(guī)模上，政策力度給足；更體現(xiàn)在強(qiáng)化政策協(xié)同上，效應(yīng)進(jìn)一步放大。①財(cái)政與金融等宏觀政策協(xié)同；②改革創(chuàng)新與政策支持協(xié)同（例如轉(zhuǎn)移支付等）；③各項(xiàng)支出安排相互協(xié)同（優(yōu)化結(jié)構(gòu)）。①數(shù)量型工具：逆回購(gòu)、中期借貸便利（MLF）、買賣國(guó)債等多種公開市場(chǎng)操作工具。②強(qiáng)化利率政策執(zhí)行和監(jiān)督，對(duì)于一些不合理的、容易削減貨幣政策傳導(dǎo)的市場(chǎng)行為加強(qiáng)規(guī)范。2026年政府工作報(bào)告、國(guó)務(wù)院新聞辦吹風(fēng)會(huì)《政府工作報(bào)告》起草組負(fù)責(zé)人沈丹陽(yáng)解讀、“兩會(huì)”經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)，。起草組負(fù)責(zé)人解讀經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)政府工作報(bào)告“兩會(huì)”精神學(xué)習(xí)：產(chǎn)業(yè)政策——投資與消費(fèi)投資：注重“充分挖掘釋放有效投資潛力”，投資端成為2026年促發(fā)展、調(diào)結(jié)構(gòu)的主要抓手。消費(fèi)：商品消費(fèi)支持力度較去年邊際回落，對(duì)服務(wù)消費(fèi)的重視程度提升。投資消費(fèi)“加”：需求側(cè)增加收入、供給側(cè)增加優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和優(yōu)質(zhì)服務(wù)。“減”：加大在醫(yī)療、養(yǎng)老、生育養(yǎng)育等方面的保障力度。“乘”：以舊換新、消費(fèi)貸貼息。“除”：清理各類限制性措施。聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力、新型城鎮(zhèn)化、人的全面發(fā)展等重點(diǎn)領(lǐng)域……擬安排中央預(yù)算內(nèi)投資7550億元，安排8000億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金用于“兩重”建設(shè)……發(fā)行新型政策性金融工具8000億元……落實(shí)促進(jìn)民間投資的政策措施。激發(fā)居民消費(fèi)內(nèi)生動(dòng)力和促消費(fèi)政策并舉……制定實(shí)施城鄉(xiāng)居民增收計(jì)劃……安排超長(zhǎng)期特別國(guó)債2500億元支持消費(fèi)品以舊換新……設(shè)立1000億元財(cái)政金融協(xié)同促內(nèi)需專項(xiàng)資金……實(shí)施服務(wù)消費(fèi)提質(zhì)惠民行動(dòng)。推進(jìn)“六張網(wǎng)”（水網(wǎng)、電網(wǎng)、算力網(wǎng)、新型通信網(wǎng)、城市地下管網(wǎng)、物流網(wǎng)）和重點(diǎn)領(lǐng)域（綜合立體交通設(shè)施，消費(fèi)、低空、“人工智能+”、教育醫(yī)療）建設(shè)，初步估算投資將超過(guò)7萬(wàn)億元。商品消費(fèi)：接續(xù)消費(fèi)品以舊換新、推進(jìn)消費(fèi)“三新”（新業(yè)態(tài)新模式新場(chǎng)景）試點(diǎn)。服務(wù)消費(fèi)：交通、家政、網(wǎng)絡(luò)視聽、旅居、汽車后市場(chǎng)、入境消費(fèi)等6個(gè)重點(diǎn)，演出、體育賽事、體驗(yàn)式服務(wù)3個(gè)潛力。充分發(fā)揮政府資金的引導(dǎo)（政府投資資金5萬(wàn)億）和“十五五”重大項(xiàng)目牽引作用。促進(jìn)場(chǎng)景開放來(lái)激活投資，如完善民企參與重大項(xiàng)目建設(shè)。深化改革來(lái)激活釋放投資潛力，如優(yōu)化放寬服務(wù)業(yè)準(zhǔn)入。2026年政府工作報(bào)告、國(guó)務(wù)院新聞辦吹風(fēng)會(huì)《政府工作報(bào)告》起草組負(fù)責(zé)人沈丹陽(yáng)解讀、“兩會(huì)”經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)，。起草組負(fù)責(zé)人解讀經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)政府工作報(bào)告“兩會(huì)”精神學(xué)習(xí)：產(chǎn)業(yè)政策——科技重點(diǎn)是六大新興支柱產(chǎn)業(yè)（集成電路、航空航天、生物醫(yī)藥、低空經(jīng)濟(jì)、新型儲(chǔ)能、智能機(jī)器人）和六大未來(lái)產(chǎn)業(yè)（量子科技、生物制造、綠色氫能和核聚變能、腦機(jī)接口、具身智能、6G）。科技優(yōu)化提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。培育壯大新興產(chǎn)業(yè)和未來(lái)產(chǎn)業(yè)。……打造集成電路、航空航天、生物醫(yī)藥、低空經(jīng)濟(jì)等新興支柱產(chǎn)業(yè)。……培育發(fā)展未來(lái)能源、量子科技、具身智能、腦機(jī)接口、6G等未來(lái)產(chǎn)業(yè)。擴(kuò)能提質(zhì)服務(wù)業(yè)。壯大科技服務(wù)市場(chǎng)……發(fā)展金融、現(xiàn)代物流、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、檢驗(yàn)檢測(cè)等生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)……促進(jìn)生活性服務(wù)業(yè)高品質(zhì)、多樣化、便利化發(fā)展。打造智能經(jīng)濟(jì)新形態(tài)。重點(diǎn)打造：六大新興支柱產(chǎn)業(yè)：集成電路、航空航天、生物醫(yī)藥、低空經(jīng)濟(jì)、新型儲(chǔ)能、智能機(jī)器人，2025年產(chǎn)值接近6萬(wàn)億，預(yù)計(jì)到2030年有望擴(kuò)大到十萬(wàn)億以上。六大未來(lái)產(chǎn)業(yè)：量子科技、生物制造、綠色氫能和核聚變能、腦機(jī)接口、具身智能、6G。現(xiàn)在的未來(lái)產(chǎn)業(yè)，可能就是明天的新興支柱產(chǎn)業(yè)。針對(duì)不同類型服務(wù)業(yè)的特點(diǎn)，明確差異化（生產(chǎn)性、生活性）的發(fā)展方向，重點(diǎn)有三個(gè)方面：技術(shù)賦能、政策保障（財(cái)政金融）、改革開放。打造智能經(jīng)濟(jì)新形態(tài)：①拓展規(guī)模化應(yīng)用，努力使“人工智能+”加得更快速。②深化開源開發(fā)，培育一批優(yōu)質(zhì)的開源項(xiàng)目，降低中小企業(yè)應(yīng)用大模型的成本。③打牢AI發(fā)展的底座（基礎(chǔ)設(shè)施、大模型能力和算力能力、生態(tài)）。2026年政府工作報(bào)告、國(guó)務(wù)院新聞辦吹風(fēng)會(huì)《政府工作報(bào)告》起草組負(fù)責(zé)人沈丹陽(yáng)解讀、“兩會(huì)”經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)，。起草組負(fù)責(zé)人解讀經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)政府工作報(bào)告“兩會(huì)”精神學(xué)習(xí)：民生與資本市場(chǎng)民生：全方位發(fā)力，更大力度保障和改善民生。資本市場(chǎng)：深化改革引領(lǐng)下，提高直接融資比重、健全中長(zhǎng)期資金入市、穩(wěn)定資本市場(chǎng)仍是主要方向。民生促進(jìn)高質(zhì)量充分就業(yè)。推動(dòng)教育公平與質(zhì)量提升。強(qiáng)化基本醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)。加強(qiáng)社會(huì)保障和服務(wù)。（養(yǎng)老、生育）更好滿足人民群眾精神文化需求。資本市場(chǎng)持續(xù)深化資本市場(chǎng)投融資綜合改革，進(jìn)一步健全中長(zhǎng)期資金入市機(jī)制，完善投資者保護(hù)制度，拓展私募股權(quán)和創(chuàng)投基金退出渠道，提高直接融資、股權(quán)融資比重。109項(xiàng)重大工程中，將解決人民群眾急難愁盼問題作為重點(diǎn)（“一老一小”、基層醫(yī)療服務(wù)、職業(yè)技能培訓(xùn)等領(lǐng)域）。設(shè)置3歲以下嬰幼兒入托率提高指標(biāo)，綜合反映托育需求的滿足程度。深化創(chuàng)業(yè)板改革，進(jìn)一步突出創(chuàng)業(yè)板功能定位，更好支持包括新興產(chǎn)業(yè)、未來(lái)產(chǎn)業(yè)在內(nèi)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。優(yōu)化再融資機(jī)制。進(jìn)一步在制度規(guī)則層面，優(yōu)化再融資審核教育：繼續(xù)實(shí)施學(xué)前一年免費(fèi)教育政策，增加普通高中學(xué)位供給。醫(yī)療：加強(qiáng)基層用藥銜接，支持創(chuàng)新藥發(fā)展。社會(huì)保障：穩(wěn)妥有序推進(jìn)職業(yè)傷害保障試點(diǎn)擴(kuò)圍。就業(yè)：高校畢業(yè)生、農(nóng)民工、困難人員都是就業(yè)工作的重點(diǎn)，其中年輕人是重中之重。注冊(cè)機(jī)制，著力提高便利度。2026年政府工作報(bào)告、國(guó)務(wù)院新聞辦吹風(fēng)會(huì)《政府工作報(bào)告》起草組負(fù)責(zé)人沈丹陽(yáng)解讀、“兩會(huì)”經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)，。起草組負(fù)責(zé)人解讀經(jīng)濟(jì)主題新聞發(fā)布會(huì)政府工作報(bào)告4月政治局會(huì)議精神預(yù)判：總基調(diào)平穩(wěn)，關(guān)注價(jià)格和中美關(guān)系的邊際變化，。注：名義GDP增速預(yù)期為當(dāng)年名義GDP預(yù)期（赤字目標(biāo)/赤字率目標(biāo)）相對(duì)于上年實(shí)際GDP計(jì)算增速。2.GDP平減指數(shù)預(yù)期等于名義GDP增速預(yù)期減去實(shí)際GDP增速目標(biāo)（區(qū)間取中間值）。預(yù)計(jì)4月中央政治局會(huì)議總基調(diào)平穩(wěn)。鑒于決策層對(duì)于一季度經(jīng)濟(jì)增速壓力已有充分預(yù)期，預(yù)計(jì)4月末中央政治局會(huì)議對(duì)一季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行定調(diào)，以及后續(xù)政策總基調(diào)、貨幣、財(cái)政、產(chǎn)業(yè)政策等都和“兩會(huì)”保持一致。核心關(guān)注對(duì)于價(jià)格的表述是否發(fā)生變化。若特朗普訪華，則可能給中美關(guān)系帶來(lái)短期的邊際改善。關(guān)于特朗普訪華與否及其具體議程中方暫未明確回應(yīng)，但在3月9日外交主題記者會(huì)上中央政治局委員、外交部長(zhǎng)王毅表示“今年確實(shí)是中美關(guān)系的大年，高層交往的議程已經(jīng)擺在我們的桌面上，現(xiàn)在需要做的是雙方為此作出周密的準(zhǔn)備，營(yíng)造適宜的環(huán)境，管控存在的分歧，排除不必要的干擾”。因此，我們認(rèn)為，若特朗普訪華，中美關(guān)系短期可能有邊際向好變化（如會(huì)談成果等），但長(zhǎng)期斗爭(zhēng)格局不改。政府工作報(bào)告隱含的GDP平減指數(shù)回正 銀行凈息差處于歷史低位，對(duì)寬貨幣形成掣肘，。300%250%200%150%100%50%0%2010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032019-122020-092021-062022-032022-122023-092024-062025-032025-12商業(yè)銀行凈息差（單位：%）股份制商業(yè)銀行凈息差（單位：%）0.293210-1-2-3-41086420202120222023202420252026政府GDP平減指數(shù)預(yù)期（右軸，單位：%）政府名義GDP增速預(yù)期（左軸，單位：%）美伊沖突懸而未決，地緣沖突依舊是外部重要的擾動(dòng)因素，。注：伊朗軍事打擊國(guó)家包括以色列、巴林、科威特、卡塔爾、阿聯(lián)酋、沙特、約旦、伊拉克、阿曼。，。注：伊朗軍事打擊國(guó)家包括以色列、巴林、科威特、卡塔爾、阿聯(lián)酋、沙特、約旦、伊拉克、阿曼。美伊沖突懸而未決，對(duì)市場(chǎng)的擾動(dòng)何時(shí)能減緩還有待觀察。當(dāng)前，伊朗方面明確表示不會(huì)“無(wú)條件投降”，而美國(guó)方面對(duì)伊朗徹底無(wú)核化的要求被伊方明確拒絕，因此短期來(lái)看美伊沖突走向仍有較大的不確定性，二季度地緣沖突依舊是外部重要的擾動(dòng)因素。結(jié)合當(dāng)前雙方表態(tài)看，美伊沖突可能隨著時(shí)間推移像俄烏沖突一樣演化為雙方階段性“停火”，但也無(wú)法排除沖突進(jìn)一步升級(jí)的可能性，前者概率大于后者。美伊沖突的影響主要在兩個(gè)方面：一方面，美伊沖突懸而未決，加劇地緣沖突風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂，抑制全球資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。另一方面，如霍爾木茲海峽運(yùn)輸持續(xù)中斷，引發(fā)原油等大宗商品供應(yīng)鏈中斷風(fēng)險(xiǎn)，全球通脹敘事邏輯強(qiáng)化美聯(lián)儲(chǔ)偏鷹預(yù)期，通過(guò)流動(dòng)性抑制全球資本市場(chǎng)。美伊沖突對(duì)原油供應(yīng)影響高于俄烏沖突 美伊沖突涉及國(guó)家石油出口占比較高0%10%20%30%40%2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202431%30%29%28%27%26%25%20052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024美伊沖突涉及國(guó)家石油占比（單位：%） 美伊沖突涉及國(guó)家石油出口全球占比（單位：%）俄羅斯與烏克蘭石油產(chǎn)量全球占比（單位：%）就二季度而言，美伊沖突引發(fā)的主要風(fēng)險(xiǎn)為全球運(yùn)輸鏈條斷裂，。，。就二季度而言，美伊沖突引發(fā)的主要風(fēng)險(xiǎn)為全球運(yùn)輸鏈條斷裂。盡管美伊沖突可能對(duì)中東地區(qū)原油供應(yīng)產(chǎn)生擾動(dòng)，但除非沖突進(jìn)一步升級(jí)為局部戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)，否則短期內(nèi)（僅就二季度而言）全球范圍內(nèi)石油供過(guò)于求大格局并未發(fā)生根本性改變，特別美國(guó)持續(xù)加大本土以及委內(nèi)瑞拉石油資源開采與出口。國(guó)際能源署（IEA）預(yù)測(cè)，2026、2027年全球供給超過(guò)需求分別為87mb/d、3mb/d。因此，美伊沖突直接影響聚焦在霍爾木茲海峽中斷航運(yùn)的影響上（當(dāng)前霍爾木茲海峽承擔(dān)了全球約20%石油和天然氣供應(yīng)），表現(xiàn)為布倫特原油期貨近月合約大幅度提價(jià)。如美伊沖突持續(xù)，霍爾木茲海峽運(yùn)輸持續(xù)中斷，由于中東國(guó)家?guī)齑婺芰κ芟蓿赡茏罱K倒逼部分產(chǎn)能閑置，改變?nèi)蚬┬韪窬帧?guó)際能源署預(yù)測(cè)2027全球石油供應(yīng)過(guò)剩加劇 供應(yīng)鏈中斷擔(dān)憂引發(fā)布倫特原油近月合約大幅提價(jià)-4-202450709011013020002002200420062008201020122014201620182020202220242026供需平衡（需求-供給，右軸，單位：百萬(wàn)桶/天）全球石油產(chǎn)量（單位：百萬(wàn)桶/天）全球石油消費(fèi)量（單位：百萬(wàn)桶/天）全球石油產(chǎn)量（預(yù)測(cè)值，單位：百萬(wàn)桶/天）全球石油需求量（預(yù)測(cè)值，單位：百萬(wàn)桶/天）0-5-10-15-20-251101009080706050026-02-02026-02-04026-02-06026-02-082026-02-102026-02-122026-02-142026-02-162026-02-182026-02-202026-02-222026-02-242026-02-262026-02-282026-03-022026-03-042026-03-062026-03-082026-03-102026-03-12合約升貼水（右軸，單位：美元/桶）布倫特原油26年5月合約（左軸，單位：美元/桶）布倫特原油26年12月合約（左軸，單位：美元/桶）原油供給沖擊短期內(nèi)相對(duì)可控，西方國(guó)家可采用多種手段對(duì)沖，。原油供給沖擊短期內(nèi)相對(duì)可控，西方國(guó)家可采用多種手段對(duì)沖。如美伊沖突并未進(jìn)一步升級(jí)，僅就原油運(yùn)輸鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)而言，該風(fēng)險(xiǎn)在短期內(nèi)相對(duì)可控。①美方已表示在美伊沖突期間暫緩實(shí)施對(duì)俄羅斯等國(guó)原油方面的制裁舉措，從而短期內(nèi)可從當(dāng)前受制裁船只海上在途石油進(jìn)行補(bǔ)充，據(jù)測(cè)算該部分石油相當(dāng)于OECD國(guó)家總石油庫(kù)存的13%左右。②投放石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備對(duì)沖影響。在G7集團(tuán)呼吁下，國(guó)際能源署決定釋放石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備達(dá)4億桶、規(guī)模遠(yuǎn)高于俄烏沖突期間，釋放時(shí)間有望持續(xù)數(shù)月，對(duì)石油價(jià)格上漲起到一定抑制作用。③通過(guò)多種國(guó)際手段變相向伊朗施壓。當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月11日下午，聯(lián)合國(guó)安理會(huì)以13票贊成、2票棄權(quán)通過(guò)了安理會(huì)第2817號(hào)決議，決議要求伊朗立即停止對(duì)海灣國(guó)家的攻擊，譴責(zé)伊朗任何試圖關(guān)閉或阻礙霍爾木茲海峽國(guó)際航運(yùn)的行動(dòng)或威脅。此外，伊朗方面表示部分國(guó)家船只可以順利通過(guò)霍爾木茲海峽。受制裁海上石油庫(kù)存量約OECD國(guó)家?guī)齑娴?3% OECD國(guó)家戰(zhàn)略儲(chǔ)備雖有下降，但尚可支撐0%5%10%15%3025201510502025IEA、高盛，。2026OECD國(guó)家石油庫(kù)存（不含戰(zhàn)略儲(chǔ)備，左軸，單位：億桶）預(yù)估受制裁停留在海上原油庫(kù)存（左軸，單位：億桶）受制裁石油占比（右軸，單位：%）4003006005008007002015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09OECD戰(zhàn)略儲(chǔ)備石油（美洲國(guó)家，單位：百萬(wàn)桶）OECD戰(zhàn)略儲(chǔ)備石油（歐洲國(guó)家，單位：百萬(wàn)桶）OECD戰(zhàn)略儲(chǔ)備石油（亞太地區(qū)，單位：百萬(wàn)桶）特朗普出于國(guó)內(nèi)支持率因素考慮，勢(shì)必加大對(duì)石油價(jià)格的干預(yù)力度特朗普出于國(guó)內(nèi)支持率因素考慮，勢(shì)必加大對(duì)石油價(jià)格的干1960年以來(lái)競(jìng)選連任失敗總統(tǒng)均面臨通脹水平高企，。，。預(yù)力度。從歷史上看，油價(jià)上漲往往對(duì)應(yīng)美國(guó)通脹高企，提高居民部門生活壓力，成為影響支持率的重要因素。1960年以來(lái)競(jìng)選連任失敗的總統(tǒng)（除特朗普上一任期外）均面臨通脹水平較高的問題（其中里根總統(tǒng)任期內(nèi)通脹水平較高但通脹水平持續(xù)回落），因此出于國(guó)內(nèi)支持率因素考慮，特朗普政府將加大對(duì)油價(jià)干預(yù)力度。歷史上看，油價(jià)上漲與美國(guó)通脹高企基本同步-1000100200300-505101998-011999-052000-092002-012003-052004-092006-012007-052008-092010-012011-052012-092014-012015-052016-092018-012019-052020-092022-012023-052024-092026-01美國(guó)CPI同比（左軸，單位：%）美國(guó)核心PCE同比（左軸，單位：%）OPEC一攬子原油價(jià)格月均值（同比，右軸，單位：%）美國(guó)總統(tǒng)姓名任期起始年份任期結(jié)束年份任期時(shí)長(zhǎng)（年）任期內(nèi)美國(guó)平均CPI水平備注約翰?F?肯尼迪19611962213遇刺身亡林登?B?約翰遜1963196862.36-理查德?尼克松1969197355.01因水門事件辭職杰拉爾德?福特1974197638.66競(jìng)選連任失敗吉米?卡特1977198049.73競(jìng)選連任失敗羅納德?里根1981198884.66（通脹水平整體下降）喬治?H?W?布什1989199244.38競(jìng)選連任失敗比爾?克林頓1993200082.6-喬治?W?布什2001200882.84-巴拉克?奧巴馬20092016838-唐納德?特朗普2017202049競(jìng)選連任失敗約瑟夫?拜登2021202444.95競(jìng)選連任失敗唐納德?特朗普2025--2.69-中長(zhǎng)期通脹預(yù)期抬升，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策路徑恐進(jìn)一步收緊凱文·沃什更加注重通脹管理CME，。更新日期：2026年3月12日。華爾街見聞，。中長(zhǎng)期通脹預(yù)期抬升，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策路徑恐進(jìn)一步收緊。下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席提名官員凱文·沃什的政策主張中對(duì)于通脹高度重視，強(qiáng)調(diào)抗擊通脹是央行的責(zé)任、通脹與就業(yè)之間不存在取舍（即就業(yè)走弱并非弱化通脹約束），降息的前提條件為美國(guó)關(guān)稅對(duì)通脹的沖擊不具備可持續(xù)性、AI帶動(dòng)價(jià)格水平中長(zhǎng)期回落。因此，如油價(jià)維持中高水平抬高中長(zhǎng)期通脹預(yù)期，則不滿足凱文·沃什的降息條件，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)大概率Q2不降息，全年降息幅度難超25BP。市場(chǎng)押注美聯(lián)儲(chǔ)全年大概率降息25BP會(huì)議時(shí)間聯(lián)邦基金目標(biāo)利率區(qū)間概率（單位：%）2.25-2.502.50-2.752.75-3.003.00-3.253.25-3.503.50-3.752026/3/19498.62026/4/300.19.890.12026/6/182.630.766.62026/7/300.68.237.953.32026/9/170.12.415.44

640.42026/10/290.54.2194

534.92026/12/100.147.824.439.926.5場(chǎng)合下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席提名人凱文·沃什觀點(diǎn)胡佛研究所訪談通脹是政策選擇的結(jié)果（inflation

is

a

choice）2.通脹其實(shí)就是因?yàn)檎С龅倪^(guò)多、印錢過(guò)多(Inflation

iscausedwhengovernmentspendstoomuchandprintstoomuch.)3.央行可以選擇實(shí)現(xiàn)任何它想達(dá)到的價(jià)格與通脹水平（TheCentralBankcanhitanypricelevelthatitwants,anyinflation

levelthatit

wants.）媒體公開采訪美聯(lián)儲(chǔ)確實(shí)處在抗擊通脹的最前線——至少它理應(yīng)如此。這正是國(guó)會(huì)設(shè)立美聯(lián)儲(chǔ)的初衷：確保價(jià)格穩(wěn)定。（The

Fed

isreallyonthefrontlinesoftheinflationfight—oratleasttheyshouldbe.That’swhatCongresscreatedtheFedtodo:ensurestable

prices.）G30/IMF演講生產(chǎn)力是實(shí)現(xiàn)無(wú)通脹繁榮的關(guān)鍵。如果我們能將年均勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)率提高哪怕1個(gè)百分點(diǎn)，我們就能在一代人的時(shí)間內(nèi)使生活水平翻倍——且不會(huì)引發(fā)價(jià)格不穩(wěn)定。（Productivityisthekeytoprosperitywithoutinflation.Ifwecanraiselaborproductivitygrowthbyevenonepercentagepointannually,wecandoublelivingstandardsinasinglegeneration—anddosowithouttriggeringprice

instability.）《華爾街日?qǐng)?bào)》專欄通脹與就業(yè)之間不存在“殘酷權(quán)衡”，傳統(tǒng)菲利普斯曲線趨于失效。（Thedogmaticbeliefthatinflationoccurswhenworkersearntoomuchshouldbe

discarded.）目錄政策：內(nèi)部積極且穩(wěn)定，外部謹(jǐn)慎且多變?cè)鲩L(zhǎng)：價(jià)格改善明顯推動(dòng)預(yù)期向好1市場(chǎng)：盈利驅(qū)動(dòng)的第二階段行情何時(shí)開啟？配置：泛AI產(chǎn)業(yè)鏈與漲價(jià)鏈234結(jié)論：調(diào)整結(jié)束即盈利驅(qū)動(dòng)的第二階段行情啟動(dòng)的必備要素判斷要素第一階段行情（估值修復(fù)）結(jié)束即第一次良性調(diào)整啟動(dòng)第二階段行情（業(yè)績(jī)支撐）啟動(dòng)即第一次良性調(diào)整結(jié)束核心框架“β+3大特征”“β+α+2大特征”市場(chǎng)β因素√

β因素抑制風(fēng)險(xiǎn)偏好√

對(duì)應(yīng)β因素確定性緩解或消除，風(fēng)險(xiǎn)偏好得以重建智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)周期貨政轉(zhuǎn)向、流動(dòng)性收緊、利率抬升貨政定調(diào)延續(xù)寬松、貨幣供給和信貸超預(yù)期互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)周期內(nèi)外貨政偏緊導(dǎo)致超預(yù)期“錢荒”、短端利率飆升央行釋放流動(dòng)性、“錢荒”結(jié)束、利率大幅回落新能源車產(chǎn)業(yè)周期新冠爆發(fā)、社會(huì)停滯、美股熔斷性調(diào)整疫情初步得控、內(nèi)外政策不遺余力、美股止跌反轉(zhuǎn)行業(yè)α因素×

無(wú)共性特征，未觀察到明顯利空因素√

產(chǎn)業(yè)周期從預(yù)期量變到業(yè)績(jī)質(zhì)變，景氣爆發(fā)業(yè)績(jī)高增換手率√

成長(zhǎng)風(fēng)格和主線行業(yè)換手率觸及本輪前高√

成長(zhǎng)風(fēng)格換手率觸及第一階段結(jié)束后首次本輪前低前期漲跌幅×

無(wú)共性特征√

第一次良性調(diào)整持續(xù)1-2個(gè)月，成長(zhǎng)風(fēng)格跌幅15-20%新高或新低√

成長(zhǎng)風(fēng)格和六大成長(zhǎng)行業(yè)同創(chuàng)新高×

無(wú)共性特征尾聲加速及結(jié)構(gòu)√

成長(zhǎng)風(fēng)格尾聲加速上漲，行業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)×

無(wú)共性特征第一階段行情結(jié)束和第二階段行情啟動(dòng)判斷框架及對(duì)比根據(jù)后文結(jié)論總結(jié)而成，。其中√紅色字體表示有影響，×綠色字體表示無(wú)影響，藍(lán)色字體表示同受影響但存在區(qū)別一輪完整的成長(zhǎng)行情節(jié)奏將經(jīng)歷“三階段上漲”和“兩次良性調(diào)整”，。可參考報(bào)告《那些年我們追過(guò)的成長(zhǎng)—十六年成長(zhǎng)占優(yōu)行情全復(fù)盤》20210809&《假如成長(zhǎng)步入調(diào)整—十六年成長(zhǎng)良性調(diào)整行情全復(fù)盤》20210914在報(bào)告《那些年我們追過(guò)的成長(zhǎng)—十六年成長(zhǎng)占優(yōu)行情全復(fù)盤》中，我們發(fā)現(xiàn)過(guò)去三輪成長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)景氣周期完整行情均依次經(jīng)歷了“估值修復(fù)→第一次良性調(diào)整→業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)→第二次良性調(diào)整→泡沫化”的三階段上漲和兩次良性調(diào)整節(jié)奏。這個(gè)過(guò)程完整反映了產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)從初見端倪、逐步確認(rèn)的預(yù)期引導(dǎo)估值修復(fù)，再到產(chǎn)業(yè)景氣全面爆發(fā)、基本面強(qiáng)勢(shì)下的業(yè)績(jī)支撐，最后到賺錢效應(yīng)累積下資金博弈、情緒極致化演繹下泡沫化的依次演繹順序。除三個(gè)主要上漲階段外，相鄰兩階段的間隔期還存在兩次調(diào)整。在報(bào)告《假如成長(zhǎng)步入調(diào)整—十六年成長(zhǎng)良性調(diào)整行情全復(fù)盤》中，我們指出這兩次調(diào)整并非行情終結(jié)，調(diào)整后還會(huì)再創(chuàng)新高，故而叫良性調(diào)整。此外這兩次調(diào)整是三個(gè)階段轉(zhuǎn)換期的固定必經(jīng)調(diào)整，而非是完整行情期間僅有兩次調(diào)整，其他也存在多次不同程度調(diào)整，但通常