私募股權與風險投資2new

BriefHistoryofUSVC

VCGlobalTrendandChina

—風險投資和私募股權的發展歷史

主講：陳暮紫ShidiZhangManagementSch.GUCAS在上世紀80年代，絕大多數商學院的畢業生都希望成為投資銀行家。到了90年代，他們的理想則是進入與技術相關的風險資本公司或網絡公司。而如今，最熱門的去處卻是私人股權公司。

——[美]埃米莉·桑頓

ShidiZhangManagementSch.GUCAS整個世界已經轉向了私人股權基金以及對沖基金公司，這里才是真正賺錢的地方，而這里也是將產生傳奇的地方。

——ChallengerGray&ChristmasInc首席執行官JohnChallenger未來5年內中國將成為全球最有吸引力和發展潛力的私募股權市場。長期而言，中國市場私募股權投資基金增長量可望與美國、歐洲市場比肩?！獎P雷集團執行總裁戴維魯賓斯坦ShidiZhangManagementSch.GUCASoutline私募股權和風險投資在美國的發展私募股權和風險投資在中國的發展

ShidiZhangManagementSch.GUCAS

基于美國經驗ShidiZhangManagementSch.GUCAS以風險投資為關注重點美國風險投資概覽；美國風險投資對本國經濟的影響；美國風險投資的特點；美國風險投資的組織形式和運作過程；美國風險投資的服務機構。ShidiZhangManagementSch.GUCAS1.1美國風險投資概覽—概念對新興的、有巨大競爭潛力的企業中的一種權益性投資。

——美國風險投資協會風險投資是一種向極具有發展潛力的新建企業或中小企業提供股權資本的投資行為，基本特點是：投資周期長，一般為3—7年；除資金投入之外，投資者還向投資對象提供企業管理等方面的咨詢和幫助；投資者通過投資結束時的股權轉讓活動獲得投資回報。

——世界經合組織科技政策委員會風險投資是一種向具有巨大發展潛力的初創企業（通常是生物技術或者信息溝通技術等高科技企業）提供私募股權資本的投資行為，其目的是通過IPO或“同行拍賣”(TradeSale)最終實現從權益股份中獲得高收益。風險投資者一般通過資金交換被投企業股份。

——WikipediaShidiZhangManagementSch.GUCAS美國風險投資概覽—發展史風險投資起源于19世紀末美國,由私人或銀行家將資金投資于當時新興的、高風險的石油、鋼鐵、鐵路等事業。1924年IBM公司的成立，是風險投資協助企業發展的成功案例．起步階段（20世紀40年代初至50年代末）美國第一家正規的風險投資公司是創建于1946年的美國研究與開發公司(Boston’sAmericanResearch＆DevelopmentCorp．簡稱ARD)，它的誕生是風險投資發展的里程碑。ShidiZhangManagementSch.GUCASRootsofVCWealthyfamiliesinlate19thandearly20thcenturyRockefellers,Morgans,VanderbiltsBellTelephoneCo.inBostonfinancedbyaBostonattorneyandleathermerchant(Bell電話公司)In1930sand40s,somestartedtohiredprofessionalmanagerstoseekoutpromisingyoungcompanies(30年代開始雇傭專業經理尋找有潛力的年輕公司)ShidiZhangManagementSch.GUCASThe1stModernVCFirmAmericanResearchDevelopment(ARD)Formedin1946GoalFinancecommercialapplicationsoftechnologiesdevelopedduringWWII（資助二戰中的科技商業化的發展）Founders(成立者)——四位由MIT背景的畢業生KarlComptonMITPresidentMerrillGriswoldChairman,MassachusettsInvestorsTrustRalphFlandersPresident,FederalReserveBankofBostonGeorgesF.DoriotHarvardBusinessSchoolprofessorShidiZhangManagementSch.GUCASGeorgesF.DoriotHeart&soulofARD,fatheroftheVC(VC之父)FocusonaddingvalueProvideindustryexpertise&managementexperienceShidiZhangManagementSch.GUCASFoundraisingPubliclytraded,close-endinvestmentcompany

Raisedonly$3.5millionofitshoped$5millionin1946$1.7millionofhoped$4millionin1949,inprivateofferingSucceededinraising$2.3millionin1951ARDregardedamodestsuccessinearlyyearsProvided15.8%annualreturnoverits26-yearhistoryExcludingDEC7.4%ShidiZhangManagementSch.GUCASHomeRunARD’sinvestmentinDigitalEquipmentCompany(DEC)(投資于數字設備公司)$70,000investedfora77%stakein1957Worth$355millionin1972whenARDwasacquiredbyTextronAlmosthalfofallmoneyearnedduringits26yearhistoryConceptof“homerun”inVCpervasiveintheindustryEveryonewanttofinancethenextDEC!ShidiZhangManagementSch.GUCAS成長階段(50年代末至60年代末期)

美國政府于1959年開始參與風險投資，頒布《小企業投資法》，由小企業管理局(SBA)批準成立小企業投資公司(SBIC)。ShidiZhangManagementSch.GUCASSmallBusinessInvestmentCompaniesPrivateequitycapitalinshortsupplyLackofinstitutionalinfrastructurethroughoutthe50s(50年代一直沒有大發展)SovietUnion’slaunchingofSputnikin1957(蘇聯發射衛星)SBICsSmallBusinessInvestmentActof1958AuthorizingSmallBusinessAdministration(SBA)tocharterSBICs（小企業管理局批準成立私人投資公司）PrivatecorporationstoprovideprofessionallymanagedcapitaltoriskycompaniesWereallowedtosupplementtheirprivatecapitalwithSBAloans(4/1)SBICs#uprapidly,692inthe1stfiveyears,managed$464millionofprivatecapital47public,raising$350million(ARDraisedonly$7.4millionin1st13years)ShidiZhangManagementSch.GUCASProblemswithSBICs（存在的問題）NotallSBICsprovidedequityfinancingThoseborrowedfromSMAneedtopayinterestConcentratedondebtfinancingtoSBwith+cashflowsAttractedmainlyindividualinvestorsCannotfullyappreciatetherisksanddifficultyofprivateequityinvestingBearishsentimentduring1963makemanySBICstradedat40%discountAttractivetargetsfortakeoverandliquidationsDidnotattracthighqualityinvestmentmanagers,vitalforsuccessWrongpeopleoperatingSBICsDubiouspracticesShidiZhangManagementSch.GUCASSignificanceHowever,recordamountofequitytosmall,fast-growingcompanies（快速發展的小型企業仍然得到了破紀錄的股權投資）SBICsownedbybankholdingcompaniesbetterTraininggroundformanyventurecapitalistsShidiZhangManagementSch.GUCAS停滯階段（60年代末至70年代末期）原因：(1)經濟的蕭條。越戰的爆發和經濟的“滯脹”；

(2)稅收的不利。1969年,美國國會將長期投資的資本收益由29%提高到49%；

(3)金融市場的不景氣。ShidiZhangManagementSch.GUCASTheEmergenceofPartnershipArrangementSuccessfulexitduringIPOmarketboomofthelater1960s（60年代的首次公開發行的成功使私募股權得到繁榮）ProfessionalstoenjoymoderatepersonalgainsValuableexperiencesSeeopportunitytoimproveuponexistingarrangementShidiZhangManagementSch.GUCASTheEmergenceofPartnershipArrangementEarlypartnershipappearedinlate50sandearly60sDraper,Gaither,andAnderson,1958(JoshLerner,HBS)ArthurRock,1961(BygraveandTimmons,92)WilliamElfers,Greylock,1965,formerARDSVP,(GeorgeFennandNellieLiang)BillCongelton,ARDassociateinitiatedtheDECinvestmentHithomerun,“hands-on”management,serviceentrepreneurs(accesstoinvestmentbankers,corporatelawyers,accountants,industryexperts,etc)ShidiZhangManagementSch.GUCASEarliestVCFirmsBetween1969-75,about29partnershipsformed（合伙人制度的開始）$376millionraisedNationalVentureCapitalAssociationformedin1973（全國風險投資協會成立的成立）EarlysuccessstoriesArthurRock,investmentbankerinNYC,in1961setupfirminCaliforniaIntel,ScientificDataSystems,TeledyneandAppleTremendousimpactintransformingHi-TechinCADonValentine,marketingdirectoratNationalSemiconductor,impressedbyARD,broughtyearsofindustryexperienceShidiZhangManagementSch.GUCASArthurRockAmongVC’sfoundingfathersCatalystandfinanciertoFairchildSemiconductor1956,35triestofindaninvestor,$1.5mnIntelCorp.1968,raised$2.5mnin15calls,$30Khimself,becameIntel’sfirstchairmanAppleComputerInc.1978,$57K@9cents/shr.,$14mnDec.1980ScientificDataSystemsInc.(turned$257Kinto$4.6millionafteritssaletoXeroxin1970)StressimportanceofpickingtherightpeopleMr.RockwasageneralpartnerwithDavis&Rock,SanFranciscoVCfirm,1961-1968PresentlyprincipalofArthurRock&Co.B.S.fromSyracuseUniversityin1948MBAfromHarvardBusinessSchoolin1951ShidiZhangManagementSch.GUCAS/DonValentineFoundedSequoiaCapitalin1972FounderofNationalSemiconductorSeniorSalesandMarketingwithFairchildSemiconductorInvestmentInterests:Components,systemsandsoftwareindustriesOneoftheoriginalinvestorinAppleComputer(AAPL)Oracle(ORCL)CiscoSystem(CSCO)LSILogic(LSI)NetworkAppliance(NTAP)Google(GOOG)YouTubeboughtbyGoogleat$1.65bnEstab.Dec.2005,boughtNov.2006ShidiZhangManagementSch.GUCASVCofthe70s（10年的低潮期）SeveralfactorsconvergedtoslowVCinvestmentOilcrisisandrecession（石油危機和經濟衰退）Longbearmarkets,slowIPOandcorporateacquisitionactivitiesShortageofqualifiedentrepreneurstorunstart-ups（長期的熊市）CapitalgainstaxhighVCExtremelyreluctanttofundnewventuresSpendmoretimeandmoneytofixportfoliosExplorenon-ventureinvesting(LBOs)Onlystart-upswiththegreatestpotentialfundedAlsoreceivedagreatdealofattentionSometimeswithextraordinaryreturnsPavethewayforgrowthinthe80sShidiZhangManagementSch.GUCASTheDeclineofSBICsIPOmarketofthelate1960sextremelyactiveManyinvestmentsinnewventuressuccessfullyexitedButIPO“bubble”andadverseinvestmentincentivesincreasedprojectsriskTherecessionof1973-74hityoungfirmshardIPOactivitydroppedto1/10ofpreviouslevelManySBIC-backedventurebeganlosingmoney,unabletomeetinterestobligationsManySBICsthemselvesunabletomeetinterestpaymentsBy1978,only250SBICsactiveIn1988,SBICsaccountedforonly7%ofventurecapitalfinancing,by1994,negligible75%25yearsagoShidiZhangManagementSch.GUCAS發展與挫折階段（80年代至90年代）

80年代中前期，風險投資業快速發展原因：(1)稅收的優惠。1978年,國會將資本所得稅由49%調到28%。1982年,又調到20%；

(2)養老基金逐漸成為風險資本的重要來源。

(3)普通合伙人作為投資顧問的登記問題得以解決。普通合伙人可獲得同經營業績相聯系的酬金。

80年代末，風險投資額減少。原因：在1987年全球股災的打擊下,IPO市場蕭條。大發展階段（90年代以來）原因：NASDAQ市場的繁榮。ShidiZhangManagementSch.GUCASTheGrowthsince80sPrivateequityindustryexperienceddramaticgrowthinearly80sPolicychanges(“prudentmanrule”,taxes,etc.)Organizationalinnovation(limitedpartnership)PensionfundcommitmentstoVC70s:$100-200million2000:$70billionShidiZhangManagementSch.GUCASTheGrowthsince80sPublicconcernagainfocusonnewventureSBAtaskforcereportof77maderecommendationsonRegulations,taxesandsecuritieslawstorevitalizingVCLegislativeChanges“prudentman”provisionofEmployeeRetirementIncomeSecurityAct(ERISA),proposedSept.78,ineffect9monthslaterSecuritiesofsmallornewcompaniesandVCfundsImmediateeffectsonsmallcapsandIPOmarketsVCexitsandfundraisingactivitiesPensionfundstoinvestinVCpartnershipinthelong-run(upto10%)CapitalGaintaxesDownfrom49.5%to28%in78,to20%in1981ShidiZhangManagementSch.GUCASVCInvestmentinUS

inbillionUS$ShidiZhangManagementSch.GUCASVentureBackedIPOsNumberofissuesSizeofissues($mil)ShidiZhangManagementSch.GUCASVCInvestmentbyStage

InValueTermShidiZhangManagementSch.GUCASSourceofCommitment1998:19.7BillionVC1978:$216MillionVCShidiZhangManagementSch.GUCASShidiZhangManagementSch.GUCAS美國當前的風險投資和私募股權從20世紀的70、80年代，PE從另類投資到２１世紀的國際主流投資方式黑石集團的教父史蒂夫施瓦茨曼被譽為“華爾街新王”“四大天王”：黑石集團、KKR、凱雷集團和德州太平洋集團華爾街論劍ShidiZhangManagementSch.GUCAS美國風險投資對本國經濟的影響—增加就業和稅收增加就業和稅收

2006年，被投公司創造了一千零四十萬的工作崗位和二萬三千億美金的稅收。

2006年，VC投資的金額為26億美元，僅占全美GDP的0.2%，而被投公司創造的稅收占全美GDP的17.6%，創造的就業崗位占美國私營企業的9.1%。

VC投資的公司較之于非VC投資的公司表現優異，2003-2006年間，VC投資的公司就業崗位增長了3.6%，而全美的就業崗位增長為1.4%。同期，VC投資的公司銷售額增長了11.8%，而全美公司的銷售額僅增長6.5%。ShidiZhangManagementSch.GUCAS增加就業和稅收在美國5大最主要的產業中，電腦和外設，工業/能源，零售/批發，軟件，消費品，

被投公司創造的就業崗位依次為

1,994,100;1,251,900;1,111,000;866,600;765,500

產生的稅收依次為

5333億，3024億，2223億，22270億，563億美金

ShidiZhangManagementSch.GUCAS美國風險投資對本國經濟的影響—促進州經濟的健康發展促進聯邦州經濟的健康發展

總部設在加州，德克薩斯州，賓夕法尼亞州，馬薩諸塞州以及佐治亞州的被投公司所創造的就業崗位數量最高。其中，設在加州的被投公司僅在加州就創造了240萬就業崗位。總部設在加州，德克薩斯州，華盛頓特區，馬薩諸塞州以及賓夕法尼亞州的被投公司創造的稅收最高。其中，設在加州的被投公司為該州創造了超過5660億美元的稅收。

ShidiZhangManagementSch.GUCAS美國風險投資的特點被投企業發展階段：風險投資一般較少投資于種子期，主要投資于

創建階段、成長階段和擴張階段。規模較小、運作較為靈活的風險投資機構主要投資于前兩個階段，規模較大、相對保守的風險投資機構往往投資于后一個階段。資金來源:

養老基金繼續占主導地位，其次是大公司。退出途徑：被投企業的收購與兼并(M&A)成了資本退出的又一途徑。近年來，許多被投企業認識到擴張的出路是通過購并壯大實力，而VC則認為這也是出售股份的良機。ShidiZhangManagementSch.GUCAS美國風險投資的特點投資范圍擴大：美國風險投資仍傾向于高科技行業，但風險投資范圍要比過去更廣。還參與并購、管理層收購、租賃等行業。涉足投資銀行業務。高附加、高參與性：風險投資商不僅提供資金,同時還提供附加服務,包括管理咨詢、尋求新的合作伙伴、業務拓展等。風險投資公司和風險企業的關系就像一個婚姻的開始，利益共享，風險共擔。

區域性特點日趨明顯：在美國風險投資主要都集中在硅谷，其次是波士頓。因為那里有技術和人才。逐漸的有一些風險投資公司開始把業務移到低成本的洛基山和東南部（如佛羅里達）。主要是技術和人才集中，便于管理。ShidiZhangManagementSch.GUCAS美國風險投資的服務機構

NVCA（美國風投協會）：

NVCA位于佛吉尼亞州阿靈頓，是美國最大的風險投資協會，會員均為風險投資公司。其成立于1973年，有36年的歷史，目前其會員有450多家。主要為會員提供專業化的行業標準，可靠的產業數據，促進會員間的相互交流，推動風投行業的發展。該協會每年舉辦一屆年度會議，今年的年度會議于4月29日-30日在波士頓舉行。信息咨詢服務機構：信息咨詢服務機構提供信息和中介服務，如VentureOne。該公司是道瓊斯公司旗下風險資本行業研究機構，在風險資本研究領域居于領先地位，為投資者和企業家提供最為準確、全面的有關風險資本支持的公司的信息，主辦具有全球影響力的重要會議，提供行業分析以及量身定制的研究報告。在全球范圍內，有相當數量的風險投資公司、機構投資者、投資銀行、會計師事務所和律師事務所通過VentureOne的產品來發現私人投資機會，進行盡職調查以及評估市場的趨勢。

ShidiZhangManagementSch.GUCAS參考資料

VentureImpact-TheEconomicImportanceofVentureCapitalBackedCompaniestotheUSEconomyfromthewebsiteof

風險投資，維基百科

《美國風險投資發展以及趨勢研究》，朱偉鵬

《美國風險投資對我國的啟示》，孫大鵬ShidiZhangManagementSch.GUCAS

私募股權和風險投資在中國的發展ShidiZhangManagementSch.GUCAS國內活躍私募股權投資機構一.專門的獨立投資基金，如TheCarlyleGroup,BlackStone,etc二.大型的多元化金融機構下設的直接投資部，如MorganStanleyAsia,JPMorganPartners，GoldmanSachsAsia,CITICCapitaletc三.由中方機構發起，外資入股，在海外設立的基金，如弘毅投資等四.大型企業的投資基金，服務于其集團的發展戰略和投資組合，如GECapital等五.政府背景的投資基金，如Temasek，GIC

ShidiZhangManagementSch.GUCASPE基金的募資情況US$1,200.0MUS$715.0MUS$2237.6M基金的基金房地產基金并購基金1237可投資于亞洲的新募基金金額(包括中國大陸):57.9億美元新募基金數量:15成長資本US$160.0MUS$1,477.0M2夾層基金ShidiZhangManagementSch.GUCASPE投資地域分布上海北京山東湖北遼寧未知湖南四川$1,169.2M$242.4M$223.2M$132.6M$113.8M$100.0M$95.0M金額

$173.2M10924623案例數4InUS$MShidiZhangManagementSch.GUCASPE投資中國的驅動力-對30家PE的調研結果ShidiZhangManagementSch.GUCASPE在投資后管理中的挑戰-對30家PE的調研結果ShidiZhangManagementSch.GUCASPE在中國的法律政策環境《產業投資基金管理暫行辦法》（2001年7月未獲通過）《產業投資基金試點管理辦法》（征求意見稿）新《合伙企業法》（2007年6月1日起施行）

《外商投資創業投資企業管理辦法》（征求意見稿）《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》（2006年1月30日施行）《關于外國投資者并購境內企業的規定》（2006年9月8日正式施行）券商直投相關政策ShidiZhangManagementSch.GUCAS《產業投資基金試點管理辦法》“試點管理辦法”征求意見稿首次對我國產業投資基金給出了明確、完整的定義《辦法》草稿規定，產業投資基金的組織形式可以分為公司制、有限合伙企業或信托等三種形式發改委負責產業投資基金的設立和其投資運作的監督管理中比直接股權投資基金是我國正式審批的第一家規范意義上的中外合資產業投資基金總規模達200億元的渤海產業投資基金，是我國第一只在境內發行以人民幣募集設立的產業投資基金ShidiZhangManagementSch.GUCAS舊《合伙企業法》舊《合伙企業法》是1997年2月通過的，它的調整對象和范圍與新法比較有四個特點：（1）合伙人只能是自然人，也就是說法人或其他組織不能成為合伙人（2）規定了只有一種合伙形式，即普通合伙，這意味著所有的合伙人都必須對合伙企業的債務承擔無限的連帶責任（3）法律對合伙人的出資方式限制較多（4）規定合伙企業應當依法履行納稅義務，但沒有明確合伙制企業稅收的征收原則ShidiZhangManagementSch.GUCAS新法與私募股權投資相關的主要修訂內容增加了“有限合伙企業”的規定增加了允許法人或其他組織作為合伙人的規定明確了合伙企業所得稅的征收原則合伙企業的出資方式有了較大的擴充合伙協議的效力修訂后的法律規定ShidiZhangManagementSch.GUCAS《外商投資創業投資企業管理辦法》設立和登記規定《管理規定》《管理辦法》新舊規定比較必備投資者的最低資金要求外國投資者擔任必備投資者前三年管理的資本累計一億美元6000萬美元降低4000萬美元已進行的創業投資要求5000萬美元2000萬美元降低3000萬美元中國投資者擔任必備投資者前三年管理的資本累計一億人民幣6000萬人民幣降低4000萬人民幣已進行的創業投資要求5000萬人民幣2000萬人民幣降低3000萬人民幣部門審批時間省級商務主管部門15個工作日10個工作日減少5工作日商務部45個工作日30個工作日減少15工作日ShidiZhangManagementSch.GUCAS2006年外資私募基金戰略投資A股上市公司摘要時間投資事件2006年3月華平向中國銀泰注資，隨后通過中國銀泰收購和協議轉讓操作，間接持有G武商（000501）和百大集團（600865）股份。2006年4月GICRealEstate以非公開發行方式戰略投資陽光股份000608）

2006年4月高盛與鼎暉聯合競標獲得雙匯集團100.0%的國有產權，隨后又受讓海宇投資所持雙匯發展新規000895）25.0%的股份。2006年6月聯想旗下弘毅基金收購中聯重科000157）及其母公司股份2006年11月高盛以非公開發行方式戰略投資陽之光600673）、福耀玻璃600660）以及美的電器000527）三家A股上市公司。ShidiZhangManagementSch.GUCAS《關于外國投資者并購境內企業的規定》對私募融資市場影響

（1）審批砝碼加重（2）并購作價及對價支付有變（3）鼓勵跨境并購（4）特殊目的公司待明確（5）壟斷是重要考慮因素（6）排除“假外資”ShidiZhangManagementSch.GUCAS券商直投相關政策券商直投的含義券商直投開禁的背景券商直投的模式券商直投的對象券商直投的資格ShidiZhangManagementSch.GUCAS中國PE業務展望–需求ShidiZhangManagementSch.GUCAS中國PE業務展望-挑戰ShidiZhan